本周（9月21日至9月24日）医药板块逆势跑赢大盘。申万医药生物上涨1.39%，跑赢沪深3002.90个百分点；恒生医疗保健上涨1.21%，跑赢恒生指数1.17个百分点。A股医药子板块表现分化，疫苗（+4.55%）、其他生物制品（+4.44%）和体外诊断（+4.12%）涨幅居前，线下药店（-1.63%）与中药Ⅲ（-0.45%）表现靠后。近期观点方面，我们继续关注创新药BD与AI研发进展，看好CXO、AI与生命科学上游、创新药及出海产业链、药房与医疗器械。
　　行情复盘：1）指数：本周A股医药在市场调整中体现相对韧性，申万医药生物在可获取的30个申万一级行业中排名第4；港股医疗保健亦跑赢恒生指数。2）估值：截至9月24日，申万医药生物PE（TTM）为33.93倍，相对沪深300溢价148%；恒生医疗保健指数PE（TTM）为30.90倍，相对恒生指数溢价182%。3）结构：疫苗、其他生物制品与体外诊断表现领先，板块内部仍呈结构性分化。
　　近期观点：关注创新药BD与AI研发进展，看好CXO、AI与生命科学上游、创新药与出海产业链、药房与医疗器械。
　　创新药跨境合作持续推进，关注差异化研发平台与全球开发价值。诺诚健华与礼来达成研发及许可合作，围绕至多5个靶点推进候选化合物研发；博锐创合与诺华就一项临床前放射性配体疗法资产达成全球独家许可协议；复宏汉霖则引入Amberstone的条件激活技术，合作开发实体瘤TCE，显示国际药企对中国早期研发平台和创新供给的持续关注。
　　AI研发应用持续拓展，延续“AI算力+湿实验验证”的生命科学上游思路。艾伯维与Iambic宣布开展多年期AI药物发现合作；Anthropic披露利用Claude分析DNA数据、提出研究假设，并开展实验验证的早期研究成果。我们认为，随着AI在候选分子生成、筛选及生物学研究中的应用逐步深入，“AI算力+湿实验验证”有望共同构成下一阶段AI制药基础设施。
　　标的梳理：1）CXO：CRO：益诺思、昭衍新药、泰格医药、美迪西、诺思格；CDMO：药明康德、凯莱英、康龙化成、皓元医药，药明生物、药明合联。2）AI与生命科学上游：基因合成：金斯瑞生物科技；基因测序：华大智造；体外功能验证：义翘神州、近岸蛋白等重组蛋白试剂公司，以及毕得医药、诺唯赞、皓元医药等研发工具企业；模式动物：百奥赛图、药康生物、南模生物；AI制药平台：剂泰科技、英矽智能、晶泰控股、维亚生物、泓博医药、成都先导。3）创新药与出海产业链：A股关注百利天恒、恒瑞医药、迪哲医药、三生国健、科伦药业等；港股关注信达生物、康方生物、翰森制药、科伦博泰生物-B、复宏汉霖、和铂医药-B。4）医疗器械：惠泰医疗、联影医疗、迈瑞医疗、新产业、澳华内镜等。5）药房：益丰药房、大参林、老百姓等。
　　风险提示：研发失败、市场竞争加剧、政策风险、地缘政治风险等。