首次覆盖建滔集团，给予“买入”评级，目标价92.75港元。公司主要从事覆铜面板、印刷线路板、化工材料、物业及投资等业务，具备上游铜箔、电子玻璃纤维纱、电子玻璃纤维布等关键原材料配套能力，形成PCB垂直一体化产业链。我们认为AI驱动下公司PCB产业链相关业务持续景气，且化工等业务逐步改善，公司盈利能力有望显著增强，PCB相关高价值量产品盈利占比提升，盈利结构改变下价值有望重估。
　　AI等需求旺盛驱动PCB及上游行业高景气，公司产业链优势显著
　　据Prismark，2025年全球PCB销售额有望达852亿美元，同比+16%，伴随AI、汽车电子及通讯等领域快速发展，2030年有望达1233亿美元，2026-2030年CAGR有望达7.7%，上游覆铜面板及电子布等亦有望持续景气，服务器用PCB销售额有望从2025年157亿美元（占比18%）增长至2030年的347亿美元（占比28%）。公司为全球最大的刚性覆铜面板企业，2025年底拥有覆铜面板/PCB/玻纤布年产能分别为1.37亿张/2.3亿平方尺/8亿米，具备完整的电子布、铜箔、树脂-覆铜面板-印刷线路板一体化优势，产品于2025年开始多次提价，覆铜面板板块毛利率持续改善，且高附加值产品占比提高，产业链一体化优势显著。
　　化工景气有所回暖，公司传统业务有望逐步修复
　　2026年来在海外供给冲击及国内碳双控及“反内卷”等政策助力下，供给侧有望改善，我们认为2026-2028年醋酸、苯酚、丙酮、双酚A、烧碱等产品景气有望逐步回暖，公司化工板块业务盈利有望步入改善周期。2025年公司烧碱/醋酸/苯酚/丙酮/双酚A/PVC/环氧氯丙烷/PVB/甲醇产能分别为68/140/73/44/24/20/5/5/60万吨，其中醋酸/苯酚/丙酮/双酚A产能规模居国内前列，分别为第3/2/2/8，部分细分品种具备较强的规模优势。房地产板块方面，公司已停止新增土储和地产投资，未来以消化现有项目为主，2026年开始公司以收租金为主，预计毛利率有所改善。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场低估了PCB业务对公司整体盈利的影响及化工、房地产等其他业务的改善情况。过去公司的盈利主要来源为化工、房地产等，受行业景气有所走弱等影响，公司盈利及估值水平偏低。AI等需求景气或将带动公司PCB、覆铜面板等业务成为主要盈利来源，且在原料供应紧张下公司垂直一体化优势有望放大，有利于更快推进下游对公司高端覆铜面板及PCB的验证，因而公司价值有望重估。此外，化工业务景气有望修复，房地产板块方面，公司已停止新增土储和地产投资，未来以消化现有项目为主。我们认为公司未来盈利将显著改善且估值有望逐步修复。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-2028年归母净利91/93/96亿港元，同比+106%/+3%/+3%，对应EPS为8.08/8.28/8.53港元。参考覆铜板相关业务可比公司27年平均19xPE的Wind一致预期，考虑到港股上市公司折价，给予公司覆铜板相关业务27年13xPE估值，化工相关业务可比公司27年平均10xPE的Wind一致预期，考虑到港股上市公司折价，给予公司化工相关业务27年7xPE估值，目标价92.75港元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：新项目进度较慢，海外地缘风险，覆铜板景气度不及预期。