行业观点
　　算力扩张看单位电力有效吞吐，增量价值由GPU向互联、供电及系统效率扩散。9月15日，NVIDIA披露Lambda在5个机架、19个节点的部署测试中，通过DSXMaxLPS动态分配功率，使19个节点运行在16个满功率节点相同的电力预算下，集群token吞吐由约400万token/s提升至500万token/s，增幅约24%，每瓦性能提升约23%。该案例说明，在机房总功率难以同步扩张时，算力竞争不再只取决于GPU数量，也取决于网络是否减少等待、供电是否降低转换损耗、系统能否回收闲置功率。软件调度可以释放已有电力余量，却不能替代高速互联、高密度供电及稳定备援。由此，PCB、电源和光互联成为决定每兆瓦电力能否转化为有效token的系统部件。
　　量随互联增长、价随规格升级，PCB盈利斜率则取决于良率和有效产能。交换板正从"承载平台"跃迁为机架级互联枢纽：VR200机柜交换机托盘层数由GB300的24层提升至32层并引入44层Midplane中板，Rubin Ultra世代Kyber机柜更采用约78层M9级正交背板替代超2万根铜缆，实现机柜内全互联；Scale-out带宽爆发下，光模块板层数、面积、材料全面向交换板看齐，并随CPO演进从"插槽承载板"升级为"光电引擎封装基板"。需求端已获收入验证：台光电8月营收同比劲增129.85%并全线涨价至少10%，金像电、健鼎同比增速均超65%，A股主要PCB公司上半年资本开支同比增长约155%。M9材料、mSAP与PTFE混压等升级的表层是性能竞赛、底层是良率竞赛，叠加高端玻纤布、设备交期与长达1-2年的客户认证约束，设计产能不等于可稳定交付的有效产能，"能稳定量产"的战略重要性已远超性价比考量，景气红利将向"产能储备+良率爬坡"双优的头部集中。
　　电源近期增长由高功率PSU、Power Shelf和BBU兑现，800VDC构成中期第二增长曲线。光宝科技8月收入196亿新台币，同比增长25%，其中云端及AIoT业务占收入60%、同比增长40%+，公司将增长主要归因于AI及云端高端服务器电源、高效BBU等产品需求。向后看，Google、Microsoft与NVIDIA正在OCP框架下推动800VDC开放标准；NVIDIA给出的部署路线是，兼容既有交流机房的800VDCPower Rack于26H2进入市场，支持最高2MW/列的Row Power Center预计2027年可用。我们认为，产业兑现将依次由高功率服务器电源、BBU和Power Shelf，扩展至800VDCPower Rack、直流母排及保护器件，再延伸至列级和设施级供电。
　　光互联的确定性首先来自Scale-out升速，潜在弹性来自光连接向跨柜Scale-up和Scale-across扩圈。NVIDIASpectrum-6交换系统容量达到102.4Tb/s、为前代两倍；Vera Rubin平台同时引入已投产的Spectrum-XEthernetPhotonics。A股半年报已经体现高速产品量价共振：中际旭创2026年上半年光模块销量1,899万只，同比增长约110%，相关收入413.55亿元，同比增长约187%，毛利率由上年同期39.96%提高至46.59%；据公司披露数据测算，单位销量对应收入同比提升约43%，反映高速产品占比及产品结构变化。产业链内部的兑现并不完全同步：模块看出货和份额，器件看单模块价值量和供应格局，封装测试设备看下游扩产及设备验收。距离、功耗、成本和可靠性共同决定铜光边界，短距柜内仍以铜为重要方案，跨柜连接更有利于光互联渗透。
　　相关标的
　　1）机柜化：工业富联。
　　2）光互联：中际旭创、东山精密、新易盛、光智科技、AXTI、天孚通信、光迅科技、源杰科技、华盛昌、联讯仪器、云南锗业、先导基电、唯科科技等。
　　3）PCB：胜宏科技、方正科技、景旺电子、生益科技、鹏鼎控股、深南电路、沪电股份、生益电子、联瑞新材、德福科技、南亚新材、奥士康、海亮股份、鼎泰高科、中钨高新、杰美特、欧科亿、新锐股份等。
　　4）电源电容：麦格米特、江海股份、东阳光、欧陆通、火炬电子、海星股份、三环集团、风华高科、四方股份、阳光电源、天岳先进等。
　　5）液冷：英维克、海鸥股份、东阳光、蓝思科技（元拾科技）、飞龙股份、大元泵业、领益智造（立敏达）、冰轮环境等。
　　6）金刚石：力量钻石、沃尔德、四方达、国机精工、九州一轨、斯莱克等。
　　风险提示
　　海外云厂商CAPEX及AI基础设施投入不及预期；Vera Rubin系列量产部署不及预期；AIPCB认证、高端产能爬坡、良率及材料供应不及预期；800VDC、SST等新型供电架构落地不及预期；scale-up扩张、光互联渗透及新技术路线导入不及预期；海外客户认证、贸易摩擦及出口管制风险。