事项：
　　业绩一览：26H1收入同比+26.2%，归母净利+20.3%。26H1公司实现营业收入32.67亿元（同比+26.2%），归母净利8.05亿元（同比+20.3%），经调整净利润8.15亿元（同比+21.3%）。
　　评论：
　　彩妆业务高增驱动，费用投放致利润率短期略下行。26H1公司毛利率为84.8%（同比+0.6pp），其中护肤品类毛利率提升1.2pp至88.7%，产品结构优化与品牌议价能力得以体现。归母净利率为24.7%（同比-1.2pp）。销售/管理/研发费用率分别为47.4%/4.4%/0.56%，同比分别+2.2pp/-0.9pp/-0.03pp。销售费用率上升显著，主要系为提高品牌曝光度，主动加大了品牌宣传及渠道建设投入。
　　业务拆分：彩妆高歌猛进，护肤稳健增长。分品类：1）彩妆业务表现亮眼，实现收入19.67亿元，同比大幅增长38.3%，占产品销售收入超六成。增长主要得益于“妆前粉衣”等新品热销，以及与中国国家队、熊猫基地文创等IP联名推出的“盛彩晶曜”、“幻花御境”系列产品获得市场积极反响。2）护肤业务实现收入12.12亿元，同比增长11.5%。增速放缓系公司阶段性将资源优先配置于彩妆业务的主动策略。核心单品“奢华鱼子面膜”年零售额超10亿元，“养肤焕颜黑霜”上半年零售额约2.9亿元。3）香氛业务收入0.17亿元，同比增长46.0%。4）化妆艺术培训业务收入0.72亿元，同比增长6.6%。
　　线上线下双轮驱动，直营贡献核心增长。①线上渠道销售收入17.27亿，占产品销售收入54.0%（同比+33.2%），其中线上直销13.46亿（同比+31.5%），线上经销3.82亿（同比+39.6%）。②线下渠道销售收入14.68亿，占产品销售收入46.0%（同比+19.9%），其中线下直销（主要为自营专柜）13.60亿（同比+24.3%），向线下经销商及零售商销售1.08亿。线下专柜运营效率提升显著，356个可比自营专柜收入同比增长16.7%，单柜平均收入从280万元提升至330万元。截至期末，公司在全国共开设466个品牌专柜。
　　按模式汇总：自营模式为增长绝对主力，占比持续提升。自营渠道（线上直销+线下直销）合计收入27.06亿，占产品销售收入84.7%，同比增长27.8%。经销及零售商渠道合计收入4.89亿，同比增长21.3%。自营渠道是收入增长的核心驱动力，反映公司持续强化品牌与渠道的直接控制力。
　　投资建议：毛戈平作为国货高端美妆标杆，品牌护城河深厚，彩妆与护肤双轮驱动增长稳健。线上渠道高速增长，线下渠道通过体验式服务巩固优势，双渠道协同发展健康。公司未来在SKU拓展和店效提升方面仍有较大空间，有望持续释放增长动能。我们预计26-28年毛戈平归母净利润分别为14.78、17.90、21.19亿元（26-27年原预测值为15.3、19.4亿元，本次依据26年中报业绩调整），分别对应13、11、9倍PE，参考可比公司以及考虑到公司为稀缺高端国货美妆，给予26年20XPE，目标价70.44港币，维持“强推”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、新品推广不及预期、政策变动超预期等风险。