食品饮料板块延续结构性修复，关注乳业景气改善与白酒旺季表现。大众品方面，9月初生鲜乳均价同比延续正增长，上游牧场盈利及龙头动销边际改善，液奶格局与费用效率有望同步修复，重点关注伊利股份、新乳业；同时推荐海天味业H，关注H/A估值收敛及国际化进展，继续推荐鲟龙科技，供需偏紧及提价有望推动下半年业绩加速。白酒方面，中秋旺季临近，25年行业仍处禁酒令余波、动销与情绪均受压制，中秋动销同比约-20%，去年低基数叠加当前低预期，旺季若实现持平微增即有望形成正预期差。我们认为礼赠宴席刚性场景下需求仍具韧性，主流产品价格进入触底改善周期，飞天、五粮液批价较6月已有明显上涨，价格战有望缓解。未来两周渠道反馈是关键验证窗口，重点推荐贵州茅台，推荐山西汾酒，区域酒关注迎驾贡酒、金徽酒、老白干酒。
　　核心公司跟踪：今世缘旺季修复延续，新乳业低温与新渠道驱动增长。
　　今世缘：旺季延续修复，稳价去库与省外扩张并举。中秋国庆及下半年经营延续谨慎乐观，二季度全品系、全区域回正，四开、对开动销持续恢复，淡雅受益百元价格带扩容窗口放量。库存整体良性可控，目标库销比“有减不增”，核心产品成交价稳定、无明显倒挂。省外占比上半年首次突破10%，山东、安徽等周边市场持续推进，长期仍坚持四开、V系高端化及省外板块化扩张。
　　新乳业：低温稳健增长，新渠道放量驱动规模扩张。H1常温业务个位数增长、低温双位数增长，其中低温鲜奶及24小时鲜奶、活润均实现双位数增长；DTC、会员店等新渠道较快扩张带动毛利率同比下滑约2pct，但费投下降、净利率持续提升。下半年将继续通过新品、新渠道及短保中高端产品推动增长，同时压降销售及财务费用，全年净利润双位数增长、净利率提升50bp目标维持不变。
　　海天味业：收购香港百年品牌淘大，国际化布局再落关键一子。9月10日，海天通过旗下海天国际投资完成对淘大100%股权收购。淘大创立于1908年，产品覆盖酱油、蚝油、酱料及速冻食品等，销售网络遍布全球30多个国家和地区。此次收购有望补强海天海外品牌、渠道及本地化运营能力，与现有研发、供应链协同，推动公司由产品出口向本地化经营升级，拓宽全球市场空间。
　　投资建议：原奶周期首推伊利，临近中秋关注白酒渠道反馈韧性。1）大众品板块：推荐伊利股份，全品类、全渠道能力最完整，中报经营质量扎实，回购及分红形成双支撑。新乳业，区域深耕与低温鲜奶优势清晰，右侧弹性大于全国龙头。海天味业H，公司A股回购持续推进，当前H/A折价约32%、处上市以来极值，估值有望收敛，近期完成淘大100%收购，中长期国际化布局进一步完善。鲟龙科技，近期回调主因港股波动、流通盘有限及纳入港股通后筹码置换影响，基本面未见明显变化；对应26年约15xPE，估值进入合理低估区间；行业供不应求及上行周期未变，未来三年复合15%+确定性较强，7月海外提价后下半年业绩有望加速兑现，月度海关数据可持续验证。2）白酒板块：我们认为礼赠、宴席刚性场景下需求仍有望展现韧性，同时主流产品价格进入触底改善周期，飞天、五粮液批价较6月已有明显上涨，中秋旺季价格战有望缓解。未来两周渠道跟踪是关键验证窗口。标的上重点推荐贵州茅台，推荐山西汾酒，区域酒结合动销反馈推荐迎驾贡酒、金徽酒、老白干酒。
　　风险提示：经济环境扰动、需求不及预期、竞争加剧、原奶修复节奏反复、双节动销证伪、汇兑及成本扰动、渠道出清不及预期、港股流动性与波动风险。