26H1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别22.05/1.26/1.25亿元，同比分别为+6.54%/-25.96%/-24.97%；26Q2公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别11.57/0.62/0.64亿元，同比分别为+12.93%/-24.24%/-20.03%。
　　分产品：26H1冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料/仓储运输服务营业收入分别11.36/6.42/0.73/1.27/2.19/0.01亿元，同比+0.97%/+15.05%/-12.76%/-10.57%/+45.26%/-84.76%。其中UHT奶油实现营业收入近5亿元、同比近+30%。
　　分渠道：26H1经销/直销/零售营收分别为10.83/11.05/0.08亿元，同比+2.86%/+10.65%/+14.58%。流通渠道同比+6%，主要系UHT奶油类产品增长所致，商超渠道同比+10%，我们预计山姆增速较快带动，创新渠道同比低单增长/环比降速主要系优化部分定制类产品结构。
　　毛利率基本持平、净利率受费用率短期波动影响略有承压
　　1）毛利率：26H1实现29.81%，同比-0.54pct，其中26Q2实现29.89%，同比0.83pct，报告期内综合采购成本优化、干线物流优化、产品销售结构变动和新产能爬坡等因素的正负向影响基本相抵；
　　2）费用率：26Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.36/+0.62/-0.59/+0.46pct至10.78%/6.34%/2.82%/1.16%，管理费用率高主要系广州区域产能搬迁调整储备投入、总部基地扩大规模及数字化等投入所致。
　　3）净利率：26H1实现5.74%，同比-2.32pct，其中26Q2实现5.44%，同比2.46pct。
　　我们认为，公司作为国内冷冻烘焙食品及烘焙食品原料领域的领先企业，产品、渠道及供应链优势突出。26H1 UHT奶油收入近5亿元、同比约+30%，产品力持续得到验证；商超渠道保持较快增长，地方商超调改及连锁餐饮、茶饮等多元渠道有望贡献业绩增量。短期广州区域产能搬迁、总部基地扩容及数字化投入推升管理费用，新产能爬坡及产品结构变化对盈利能力形成扰动；中长期随着产品创新、渠道开拓及供应链优化持续推进，公司经营质量有望逐步改善，建议积极关注。
　　维持“买入”评级。考虑到短期原材料价格成本上行压力，以及产能搬迁等影响，我们略下调盈利预测。预计公司26-28年实现收入分别为47.15、51.91、57.41亿元，同比增长分别为8.3%、10.1%、10.6%；预计实现归母净利润分别为2.66、3.45、5.04亿元，同比分别-13%、+30%、+46%。预计26-28年EPS分别为1.57、2.04、2.98元，对应PE分别为17/13/9倍。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、食品质量安全、原材料价格波动等。