事项：
　　公司发布2026年中报。26H1实现营业收入93.6亿元，同比增长2.3%；净利润9.0亿元，同比下降12.7%。
　　评论：
　　 26H1收入企稳转正，新品与第二曲线贡献增量。公司26H1收入同比增长2.3%，公司主动去库后，渠道回归健康、主业终端动销有所恢复。分产品看，婴配粉实现营收80.9亿元，同比-1.3%，环比降幅收窄，同比仍有小幅下滑主要系行业受新生儿数量影响存在下行压力；核心单品方面，预计H1卓睿、星飞帆两大单品收入有所下滑，主要受前期价格策略调整影响渠道推力阶段性减弱，叠加部分存量消费者升级转向超高端双萃系列；预计新品双萃（迹萃+启萃）表现较好，26年1月大面积铺货以来，月度环比增速较快，成为婴配粉板块核心增长引擎。其他业务收入约13亿元，同比增长约35%，主要由儿童奶酪单品放量、海外市场快速拓展及乳原料新业务等稳步推进共同驱动。
　　毛利率边际修复，费用率上行与其他收入减少拖累净利。26H1公司毛利率62.0%，同比+0.4pcts，主要系原奶价格回落叠加自产乳清蛋白等核心原料规模化替代，成本端压力缓解。销售费用率同比+1.9pcts至36.6%，主因双萃新品品牌广宣投入加大。管理费用率同比+0.9pct至9.4%，主要系收入规模效应减弱叠加人员薪酬刚性增长，带动管理费率被动抬升。其他收入及收益同比-36.0%，主要系利息收入减少；H1净利率为9.6%，同比-1.7pcts。
　　短期收入修复兑现，长期新动能有序培育。26H1婴配粉行业大盘承压，公司完成渠道去库清理，全力推进双萃系列铺货上市，叠加其他业务快速拓展，共同支撑收入端转正修复；但受新品推广前置费用投放、利息收入同比缩减影响，利润修复节奏滞后于收入。展望中长期，公司婴配粉主业锚定产品矩阵迭代升级，目标将双萃打造为超高端赛道第一品牌，当前产品力和消费者认可度较高，预计年底收入占比有望提升至10%+，未来成长空间较大，其他新品则持续补齐羊奶粉、有机系列等细分赛道，夯实存量竞争下的基本盘韧性；同时加快推动儿童营养、成人功能营养、乳原料深加工等其他新业务扩展。中长期伴随规模效应释放、费效优化与自产原料降本逐步兑现，公司盈利质量有望得到稳步提升。
　　投资建议：收入已率先企稳，紧盯盈利边际改善，维持“推荐”评级。考虑26年上半年公司经营修复，但婴配粉行业压力仍存、费用增加影响短期净利润，给予26-28年业绩预测17.7/18.8/19.8亿元（前次26-28年预测为24.6/25.6/26.5亿元），对应PE分别13/12/11倍。公司宣布26年中期分红计划，每股股息0.0828港元，并承诺全年派息率不低于70%，预计26年全年股息率5.7%，提供安全边际，目标价3.5港元，对应27年15倍PE，紧盯下半年盈利改善，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，饮料培育不及预期，降本增效不及预期，成本大幅上涨。