投资要点：
　　事件：乖宝宠物发布2026年半年报。据iFinD及公司公告数据，2026H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为35.43/1.91/1.90亿元，同比+10.01%/-49.57%/-48.17%。其中，2026Q2公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为18.99/0.67/0.66亿元，同比+9.10%/-61.38%/-60.80%。2026年上半年末资产负债率31.42%,较2025年底增长10.97pp。公司2026年半年度利润分配预案为：每10股派现金红利2.5元（含税）。
　　毛利率回落叠加费用率提升，利润端阶段性承压。公司归母净利润大幅减少，核心原因是毛利率下降与费用率上升双重挤压，导致净利率显著下滑；其中费用端主要由销售费用和财务费用拖累。公司毛利率下降预计主要受到部分原材料价格上涨影响。受毛利率回落及销售费用率提升影响，公司毛销差明显收窄，2026Q1/Q2毛销差分别为19.47%/14.54%，分别较2025Q1/Q2下降4.28/5.35pp，利润释放空间受到压缩。据iFinD数据，2026H1公司毛利率同比-2.67pp至40.11%，其中，2026Q2公司毛利率同比-5.00pp至38.82%。2026H1公司期间费用率32.19%,同比+4.52pp,销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.16/+0.41/-0.42/+1.38pp至24.28%/5.82%/1.09%/1.01%。归母净利率同比-6.36pp至5.38%。销售费用率提升主要受两方面因素影响：一是行业竞争加剧，电商平台业务推广费及销售服务费相应增长；二是公司销售及管理团队规模扩大，职工薪酬增加。财务费用增加主要系2026年上半年美元兑人民币持续贬值，汇兑损益由上年同期的汇兑收益转为汇兑损失所致。
　　主粮业务延续较快增长，品牌矩阵向专业化、高端化升级。分产品类别看，2026H1公司主粮收入23.32亿元，同比增长23.87%，贡献主要收入增量；零食收入11.59亿元，同比下降10.43%，表现相对承压。品类结构上，主粮增长韧性突出，反映公司在核心品类和自有品牌上的持续拓展。品牌布局上，2026年5月公司正式发布专业临床营养品牌康弗，以“教育+产品+工具”的医粮协同模式切入处方粮赛道，并与美国动物医院协会（AAHA）深度合作推动国际营养评估指南本土化落地。整体来看，公司品牌矩阵已从日常营养延伸至功能营养与临床营养领域，有望推动公司由宠物食品供给商向犬猫健康营养解决方案提供商持续升级。
　　逆市发行可转债扩产，强化高端主粮与数智化供应链布局。公司拟发行可转债募集资金总额不超过11.00亿元，扣除发行费用后将主要投向四个方向：一是年产30万吨高端宠物主粮食品项目，拟投入募集资金4.50亿元；二是智能仓储及数智化分拣中心项目，拟投入4.00亿元；三是数智化运营与决策平台建设项目，拟投入1.00亿元；四是补充流动资金1.50亿元。项目总投资额14.16亿元，募集资金不足部分由公司自筹解决。公司表示，在募集资金到位前将根据项目进度以自有资金先行投入，后续再予以置换。整体来看，公司在行业竞争加剧、短期盈利承压背景下逆市扩产，体现出对高端主粮赛道和自有品牌长期成长空间的信心；本次可转债发行将进一步提升公司高端主粮产能、仓储分拣效率和数字化运营能力，有助于夯实供应链优势并支撑自有品牌持续成长。
　　投资建议：公司短期业绩受到原材料价格、渠道竞争、费用投入及汇率波动等因素扰动，盈利能力阶段性承压，但收入端仍保持稳健增长，主粮品类延续较快扩张，自有品牌和高端化战略方向清晰。宠物食品行业国产替代、高端化及专业化的长期发展趋势仍在延续，公司依托品牌矩阵、研发能力和供应链优势，有望持续提升品牌竞争力。同时，逆市扩产高端主粮及布局数智化供应链，也为未来规模扩张和运营效率提升奠定基础。根据公司定期报告情况及我们对业务趋势的判断，我们更新盈利预测，预计2026/2027/2028年公司营收分别为78.29/92.82/105.26亿元，归母净利润分别为4.69/6.03/7.13亿元，归母净利润增速分别为-30.3%/+28.5%/+18.3%。当前股价对应2026-2028年PE分别为33.05/25.72/21.74x。考虑到公司短期受毛利率回落、费用投入加大及汇率波动影响利润承压，但自有品牌成长、高端化升级及供应链扩张逻辑未改，宠物食品龙头地位、品牌塑造能力和供应链壁垒仍有望持续巩固，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、全球贸易摩擦风险、产品销售不及预期的风险、汇率波动风险、海外竞争加剧风险等。