事项：
　　2026H1公司实现营业收入81.19亿元，同比+14.75%；归母净利润1.51亿元，同比+19.72%；扣非归母净利润1.21亿元，同比+25.81%。单季度看，Q2实现营收43.3亿元，同比+14.8%；归母净利润5,959万元，同比-13.3%；扣非归母净利润7,402万元，同比+47.4%。Q2扣非与归母之间的差异来自一次性投资损失。趋势上看，公司Q2营收增速与Q1一致、呈延续态势，而Q2扣非归母净利润增速明显提升，主业盈利显著修复。
　　评论：
　　灵活用工业务增速平稳，毛利率略有下滑。2026H1灵活用工业务收入77.31亿元，同比+14.77%。截至2026H1末，在册岗位外包承揽、业务外包承揽及兼职专家服务人员54,000余人，较2025Q2末的49,500余人同比增长约+9.1%；其中技术研发类岗位在职人员占比提升至72.21%。猎头业务营收和盈利能力均明显改善，成为传统业务中最大亮点。2026H1业务收入2.42亿元，同比+23.27%。从猎头推荐人数看，2025H1为7,864人、2026H1为5,835人，人数下降但总收入和毛利明显改善，反映公司推荐人选结构实现较大优化。招聘流程外包业务稳步增长，2026H1业务收入0.63亿元，同比+14.82%。技术服务业务收入0.52亿元，同比+35.90%。
　　平台生态扩容，出海提速，客户结构多元均衡。禾蛙平台报告期内运营岗位规模突破4万个，人选推荐总量达21.8万，offer产出同比+47.3%；截至期末累计注册合作伙伴2.06万家、同比+20.50%，累计注册交付顾问20.34万人、同比+21.40%，累计交付岗位3.34万个、同比+84.00%。公司技术总投入6,532.52万元，持续投向禾蛙、AIAgent及才到云等产品。分区域看，中国大陆业务收入67.57亿元，同比+15.32%；中国香港及海外业务收入13.61亿元，同比+12.02%，出海增速持续回升。客户结构上，本报告期产生服务收入客户4,611家，其中外资/合资客户收入占比11.98%、民营企业75.58%、政府机关/国有/事业单位12.44%，抗周期能力增强。
　　外延方面，公司拟以1,646万英镑（约合1.55亿元）收购海外子公司Caraffi剩余30%股权。交易完成后Caraffi将成为全资子公司，进一步夯实欧美市场人才交付能力。
　　公司作为A股人力资源服务龙头，灵活用工基本盘稳健、在册规模持续扩张。猎头业务经历三年调整后迎来营收与毛利率双升的周期反转、人选结构显著升级，叠加AI技术产品与出海业务打开成长空间，主业盈利已进入修复通道。我们预计公司26-28年归母净利润为3.62/4.32/4.98亿元，前值为3.62/4.12/4.71亿元。考虑到公司作为行业龙头，享有一定估值溢价，参考可比公司给予26年归母净利润14倍PE，对应目标价25.75元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济对人力资源行业影响，行业竞争加剧，海外经营与地缘政治风险