事项：
　　8月26日晚，杭州银行披露2026年半年度报告，1H26实现营业收入210.48亿元，同比+4.75%；实现归母净利润128.13亿元，同比+9.87%。1H26末不良率环比持平于0.76%；拨备覆盖率环比下降9.4pct至471.96%。公司拟中期每10股派发现金股利4.60元（含税）。
　　评论：
　　二季度中收增势较好，推动营收增速环比上升；拨备反哺支撑利润。1）2Q26营收增速为+5.2%，增速环比+0.9pct，主要由中收高增驱动，2Q26中收同比增长近60%，主要由理财托管等业务贡献。由于单季息差小幅下行，2Q26净利息收入增速收敛，同比增长17.7%；2Q26其他非息收入受去年同期债券浮盈兑现高基数影响，同比下降45.4%，对整体营收增速形成拖累；2）1H26归母净利润同比+9.87%，增速较一季度有所下行，主要是成本端贡献下降，税收拖累有所扩大。不过拨备反哺依然支持净利润接近10%增长，拨备覆盖率环比下降9.4pct至471.96%，拨贷比环比下降6bp至3.59%。
　　信贷投放维持较快增长，对公贷款为主要引擎，零售贷款因风控主动压降。1H26末生息资产/总贷款分别同比+10.1%/+15.1%，仍保持相对较高的增速，得益于浙江地区相对旺盛的信贷需求。1）对公端：对公贷款（含票据）同比增长23.7%，是信贷增长的核心驱动力。投放重点聚焦于水利、环境和公共设施管理业及租赁和商务服务业等政信类领域，同时积极响应区域产业升级，加大对制造业（较年初+13.82%）和科技金融（科技贷款较年初+18.21%）的信贷支持。2）零售端：1H26末零售贷款同比下降5.2%，这主要源于公司在宏观经济环境下，出于风险审慎考虑，主动压降了个人经营贷（同比-9.9%）和部分高风险的网络合作贷款规模。同时，个人住房按揭贷款（同比-7.3%）也因提前还款等因素影响而有所收缩。
　　单季息差小幅下行，负债端成本贡献下降。1H26公司净息差为1.39%，较年初提升3bp，拆分来看，主要是一季度单季息差有所回升，二季度单季息差略有下行，不过由于第二季度的对公信贷投放量较一季度少（Q1对公余额净增903.09亿元，Q2净增184.16亿元），因此二季度单季息差下行产生的负面影响相对较小。根据期初期末口径测算，2Q26单季净息差环比下降4bp至1.35%，其中单季生息资产收益率/计息负债成本率环比下降5bp/2bp至2.78%/1.47%。
　　资产质量保持优异，零售风险有所暴露，风险抵补能力较厚。1）1H26末不良率稳定在0.76%，环比持平。资产质量呈现结构性分化：对公贷款不良率较25年末下降7bp至0.57%，延续优异表现；零售贷款不良率则较25年末上升26bp至1.48%，主要受个人经营贷和按揭贷款风险暴露影响，按揭/消费贷/经营贷不良率分别较25年末+25bp/-20bp/+56bp至0.95%/1.26%/2.08%。2）从前瞻性指标看，关注率环比+2bp至0.49%，逾期率环比下降13bp至0.56%，仍处于行业较低水平。拨备覆盖率虽较年初下降，但仍高达471.96%，风险抵御安全垫仍较厚实。
　　投资建议：杭州银行作为江浙地区优质城商行代表，净利息收入增速仍然稳健高增，中收表现较好，未来三年业绩有望持续保持10%左右复合增长。公司拟中期每10股派发现金股利4.60元（含税），中期分红比例提升超2pct至27%（归属普通股股东利润）。结合目前宏观经济形势，我们预计26-28年杭州银行归母净利润增速分别为10.1%、11.3%、12.1%（前值为10.7%/11.8%/12.1%）。当前股价对应2026EPB在0.82X。考虑杭州银行近5年历史平均PB在0.92X，结合最新财报数据，给予公司2026E目标PB 0.98X，对应目标价20.19元，给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济面临下行压力，息差降幅超预期，金融政策监管风险。