中盐化工于8月25日发布2026中报：26上半年实现营业收入48.9亿元，同比-19%，归母净利润-2.7亿元，同比转亏，扣非净利润-3.0亿元，同比转亏；其中Q2实现归母净利润-1.2亿元，扣非净利润-1.3亿元。考虑公司拥有全国最大的天然碱资源，在建天然碱项目有望于27-28年投产，我们维持“增持”评级。
　　上半年盐化工供需错配加剧，纯碱/氯碱景气度承压下行
　　纯碱方面，公司上半年销量同比-5%至205万吨，营收同比-23%至20.4亿元，行业新增产能集中投放导致供需错配加剧，纯碱营收/盈利承压明显；其中纯碱Q2销量同比-13%/环比+5%至105万吨，均价同比-18%/环比持平至996元/吨。PVC树脂方面，上半年销量同比持平至21万吨，营收同比持平至8.9亿元，下游建材等需求延续偏弱致行业景气度仍处底部；其中PVC树脂Q2销量同比-8%/环比+1%至10.5万吨，乙烯成本支撑下PVC均价同比+6%/环比+10%至4442元/吨。烧碱方面，上半年销量同比+6%至18.7万吨，营收同比-23%至4.1亿元，下游氧化铝需求回落导致烧碱价格大幅下滑；其中烧碱Q2销量同比+9%/环比+2%至9.5万吨，均价同比-42%/环比-2%至2164元/吨。26H1公司综合毛利率同比-7pct至3.5%，期间费用率同比+0.9pct至8.2%，其中Q2毛利率同比-7/环比+3pct至5.0%，期间费用率同比+0.9/环比+1pct至8.8%。
　　公司关停中盐昆山纯碱产能，聚焦天然碱项目建设
　　据隆众资讯，8月21日轻质纯碱/重质纯碱价格988/1125元/吨，较年初-17%/-10%，氨碱法/联碱法(双吨)价差151/97元/吨，较年初-250/-56元，行业新增产能集中投放，叠加下游光伏玻璃、平板玻璃需求偏弱，纯碱景气静待复苏。据26中报，公司500万吨/年天然碱资源开发项目有序推进，子公司中盐昆山（拥有联碱法纯碱产能85万吨/年）受安全生产许可证到期影响，已于4月停产。公司优化高成本合成碱产能，集中发力天然碱成本优势，等待行业景气拐点到来。
　　盈利预测与估值
　　考虑纯碱行业供需错配加剧，公司业绩或面临短期承压，我们下调盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为-2.5/0.7/6.0亿元（前值为1.1/3.6/7.7亿元，下调幅度334%/80%/22%），对应EPS为-0.17/0.05/0.41元，BVPS为7.98/8.12/8.50元。结合可比公司27年Wind一致预期平均1.28xPB，给予公司27年1.28xPB，目标价10.39元（上调目标价原因系可比公司27年PB有所上升，公司目标价前值9.96元，对应26年1.21xPB vs可比公司1.21xPB），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求持续低迷；天然碱项目进度不及预期。