事件：
　　2026年8月20日，公司公告2026H1业绩：2026H1收入39.59亿元，yoy+3.4%；经调整净利润8.60亿元，yoy-55.8%。
　　投资要点:
　　订阅收入稳健增长，ARPPU短期承压。
　　2026H1收入39.59亿元，yoy+3.4%，其中2026Q1/Q2收入19.81/19.77亿元，yoy+6.6%/0.4%。分业务看：①2026H1在线音乐业务收入30.67亿元（yoy+3.4%），其中会员订阅收入26.01亿元（yoy+5.3%），增长主要系用户体验、会员权益升级以及音乐社区内容的持续丰富带动会员规模增加，DAU/MAU比率保持在30%以上且同比和环比均呈上升趋势；移动端用户留存率与续费率同比/环比均稳中有升。受会员结构变化影响，2026H1会员ARPPU有所承压。②2026H1社交娱乐及其他业务收入8.91亿元（yoy+3.7%），收缩趋势有所扭转。
　　推广费用大幅增加导致利润端有所承压。
　　2026H1经调整营业利润7.97亿元，yoy-12.0%；归母净利润8.09亿元，yoy-57.0%；经调整净利润8.60亿元，yoy-55.8%，主要系2025H1确认8.49亿元的递延所得税抵免导致基数较高，剔除影响后，2026H1经调整净利润yoy-22%。2026H1毛利率37.2%，同比+0.8pct，其中2026Q1/Q2毛利率37.1%/37.4%，同比+0.3/+1.4pct。2026H1销售及市场费用2.95亿元，yoy+80.7%，销售费用率同比+3.2pct，主要系为提升品牌知名度及获取用户导致推广及广告费用增加；研发费用3.91亿元（同比+0.12亿元），主要系AI相关支出增加。2026H1其他收入1059万元，同比减少7410万元，主要系政府补助减少。
　　持续扩充音乐版权，推出多项AI新功能。
　　(1)内容方面：①进一步扩充音乐版权内容，续签与环球音乐集团、华纳音乐及CJ娱乐等主要唱片厂牌的合作，引入丰华唱片、DSPMedia等K-Pop新内容。②持续巩固独立音乐人生态，截至2026H1末，平台注册独立音乐人超125万名（较2025年末增加约25万名），上传超过730万首音乐（较2025年末增加约170万首）。
　　(2) AI功能方面：升级自研AI生成式推荐大模型“Climber”，推出“AI灵感歌单”“AI情绪调音师”“情绪播放器”等AI功能。
　　盈利预测和投资评级：公司付费用户数持续增长带动会员订阅稳健增长，我们认为，长期来看经营杠杆或逐步释放，但随着推广费用的增加利润端或有一定压力。我们下调盈利预测，预计2026-2028年公司收入81.41/84.74/87.12亿元，归母净利润17.10/18.45/19.35亿元，经调整净利润18.10/19.48/20.41亿元，对应经调整PE为10/9/8X。基于此，维持“买入”评级。
　　风险提示：付费用户增长不及预期、市场竞争加剧、内容成本提升、行业政策监管、版权到期不续约、其他娱乐形式的竞争、其他音乐平台的竞争等风险。