【投资要点】
　　收入表现稳健，盈利有所下滑
　　2026年上半年，公司实现收入14.6亿元，同比+19.5%，实现净利润0.915亿元，同比-15.2%，业绩下滑主要由于公司在渠道开拓、产品研发、品牌建设等方面加大投入。
　　门店持续提质增效，渠道业务成为第二增长曲线
　　2026年上半年，公司自营门店/特许经营/线上渠道/线下渠道分别实现营收7.99/2.36/2.34/1.78亿元，同比+12.2%/-11.6%/+37.4%/+207.2%。截至2026年上半年，公司拥有门店2972家，其中自营/特许经营门店分别为1860/1112家，较2025年底+55/-102家。公司在门店端坚持质量优先于数量的策略，上半年主动优化低效点位，巩固高势能点位，平均单店产出提升2%。同时，公司拓展新渠道，已进入山姆、盒马、胖东来、万辰等重点客户，当前渠道业务已成为与门店并行的第二增长曲线，持续贡献业绩增量。
　　毛利率主要受渠道结构调整而下滑，销售费用投放增加
　　2026年上半年，公司实现毛利率54.7%，同比-3.9个百分点，主因渠道业务占比大幅提升，渠道业务对比门店业务，其费用更低，但毛利率相比门店业务也更低。销售费用率为40.3%，同比+1.7个百分点，主要源于抖音等平台电商的流量采买投入；管理费用率为7.2%，同比-2.3个百分点，主要是公司主动管控非业务直接相关费用的结果。净利率为6.3%，同比-2.5个百分点。
　　维持“买入”评级，目标价1.70港元
　　公司门店端更注重质量，下半年将探索新店型，渠道业务已成为第二增长曲线，未来将形成门店业务、渠道业务双轮驱动的增长模式。根据上半年公司业务结构的调整，我们调整盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为1.92/2.27/2.76亿元，给予26年约15倍PE，对应目标价1.70港元，较现价有32.3%的涨幅空间，维持“买入”评级。