本期投资提示：
　　泛娱乐、消费方向，关注跑赢内需、出海、国内结构性机会或格局变好，或高分红/高ROE标的：重点推荐网易（低PE，端游+出海长期增长中枢明显跑赢内需，ROE和股东回报历史记录优秀，未来一年新品有储备且预期很低，长青运营能力仍被低估），关注泡泡玛特（短期高基数，中长期年轻群体IP消费需求存在，公司IP、产品和渠道能力全球领先）、分众传媒（基本面承压但仍有韧性，高分红，格局变好，有潜在AI应用投放谈弹性）、布鲁可（基本面拐点，海外有望持续高增）。
　　 AI应用继续重点关注：1）易点天下：主业稳健，26H1电商平台及AI应用出海投放加速，整合营销同比约50%增长；Token运营弹性标的，26Q2，公司上线ToBToken运营平台TokenLX，面向B端客户提供多模型智能路由与算力弹性调度等业务，目前接入全球主流190+大模型，日均词元消耗量环比增长超过3倍；2）风语筑：物理AI+化债基本面改善（入驻杭州滨江国家具身智能应用中试基地，投资上海松应科技，应收账款化债是主业修复的核心变量，现金流、资产质量和利润表均有望同步修复）。其他关注：南方传媒（26Q2归母净利润+33.4%，推出花卷帮帮AI教育产品）；中文在线（Reelshort高增长及资本化预期）；昆仑万维（多模型、多AI原生平台）等。
　　互联网：云景气度上行，Capex和ROI持续验证。（1）腾讯：WorkBuddy打通企业微信，补齐企业级Agent的高频调用入口。目前WorkBuddy已接入腾讯文档、腾讯会议、QQ邮箱、乐享知识库等办公应用，具备文档读写、信息检索及跨应用任务执行能力；接入企微后，用户可直接在私聊或群聊中发起任务、确认操作并接收结果，无需切换独立应用。由此，WorkBuddy从“可连接多款办公工具的Agent”进一步变为“嵌入企业日常协作流的执行层”。腾讯在企业级Agent上的生态优势进一步放大，关注WorkBuddy与腾讯其他生态的进一步融合。（2）阿里AI算力投入三年回本，Capex超预期（但不可线性外推）。阿里26Q2资本开支677亿元（FY26为1261亿元），自由现金流继续受到挤压。AI云与算力服务（阿里云+平头哥）Q2总收入提升至45%，AI实验室与应用收入33亿，同比+16%，但调整后EBITA亏损同比扩大约106亿至-139亿。（3）金山云26H1 AI高增，毛利率环比修复，经营利润转正，关注Capex投入节奏和MaaS业务进展。26年横向纵向对比有明显估值性价比优势。
　　大模型：模型仍在密集发布期，多模态、后训练等方向优化：1）DeepSeek补齐多模态能力：多模态视觉理解模型DeepSeek-V4-Flash-Vision-Exp上线DeepSeek API平台，在需要视觉理解的Agent Benchmark上，DeepSeek-V4-Flash-Vision-Exp相比DeepSeek-V4-Flash实现了大幅跃升，多模态Agent能力已接近Opus-4.8；2）OpenRouter上线新模型Ox-Alpha引发关注，推测为智谱新模型。3）小米或推出新模型MIMO3。整体趋势上我们维持观点，认为：1）模型分层定价趋势明显；2）国内基模能力整体提升且差距不明显，上游算力/云和下游产品入口（流量入口或Harness等新入口）重要性凸显：本轮密集迭代后，国内开源模型能力整体提升且差距不明显，产品和入口或更加重要，Deepseek Harness和腾讯WorkBuddy都是探索产品力的重要一步；3）后训练提升：近期模型提升主要依赖后训练，后训练或在数据、RSI驱动训练效率上有明显提升，加速模型迭代；4）DeepSeek补齐多模态能力，多模态能力仍是Agent提升任务完成度的重要能力。重点关注MiniMax（近期新模型可能发布，大参数模型预计9月发布，Hailuo开源模型社区反馈好，性价比高）。
　　传媒：游戏【巨人网络】《超自然》8月22日官宣DAU1200万，创上线以来历史新高；【网易】2Q26主业经营超预期，毛利率再提升。新品《诡影藏锋》最快27年春节；【三七互娱】《ZRoute》第三方流水持续新高，《LA》近期二次爬坡，换题材准备登陆国内《火山爆发前》；【完美世界】《异环》截至8.18累计流水超20亿元，Q3有望利润拐点：7亿递延收入确认+当季流水+宣发收缩，1.4版本将推出游乐园内容；暑期电影表现活跃，《欢聚在龙餐馆》等热度走高，关注中国电影（明年流浪球）等。
　　风险提示：内容和互联网监管边际趋严风险；项目延期/表现不及预期风险。