8月17-18日，海外债券市场经历了一轮联动的收益率上行。美国30年期8月17日收于5.31%，18日盘中升至5.33%左右，创2007年以来新高。日本30年期国债收益率8月18日升至4.16%，德国30年期升至3.76%，10年期在3.22%附近，为十五年来高位。法国30年期国债收益率18日升至4.89%，10年期国债收益率升至4.10%，18日盘中最高触及4.12%，同样刷新2008年底以来最高纪录。
　　7月31日，美国10年期与30年期国债收益率分别收于4.75%和5.27%，这已是7月29日FOMC会议1之后的高位。进入8月后两个期限先随疲弱的就业数据回落，10年期在8月4日至5日一度下探至4.63%；自8月10日起重新走高，8月17日30年期收于5.31%，18日盘中触及5.327%，10年期报4.74%。
　　曲线形态走陡说明本轮利率上行主要有超长期美债主导。2年期同期从4.28%回落至4.19%，下行9bp；30年期与2年期的利差从99bp走阔至112bp，10年期与30年期的利差从52bp走阔至59bp。也就是说，短端在弱数据中定价了更宽松的政策路径，而这部分下行被曲线远端的上行完全对冲掉了。一条短端下行、长端上行的曲线，排除了"经济更强、货币政策更紧"这一类解释，也就是说，本轮上行的驱动不在货币政策预期，而在长久期本身的风险补偿。
　　海外其他市场是同步的，且同样呈现长端幅度大于短端的特征。日本方面，日本30年期国债收益率8月18日升至4.16%，德国30年期升至3.76%，10年期在3.22%附近，为十五年来高位。8月18日德国财务代理机构以辛迪加方式增发2056年到期国债40亿欧元，为2011年以来最高发行收益率2。法国30年期国债收益率18日升至4.89%，10年期国债收益率升至4.10%，18日盘中最高触及4.12%，同样刷新2008年底以来最高纪录。英国30年期在5.8%上下，仍是发达经济体中最高。
　　这轮海外主要经济体国债收益率走高的原因是什么？从短期来看，一个重要触发因素是美伊局势的升级。美国和伊朗6月17日曾签署谅解备忘录，承诺在最多60天内进行谈判并达成最终协议。8月17日谈判窗口期届满，双方仍分歧严重，伊朗称无意延长停火协议。8月17日IPE布油价格重新升至91美元/桶以上，引发市场对于通胀升温的担忧。
　　8月上旬市场原本走的是缓和逻辑。8月5日特朗普表示霍尔木兹将"很快"重开，布伦特在8月7日一度回落至84-85美元；此后谈判迅速转向，8月10日美方要求伊朗先行赔偿作为谈判前提，8月14日美国防长表示海军可维持"无限期"封锁、财长称相关措施为"经济孤立史上前所未见"，油价单周上涨5.9%；8月17日备忘录到期，双方均未续签，布伦特盘中突破91美元。这一轮从低点算起的涨幅接近8%，同比涨幅达37.8%
　　供给中断的程度是这轮油价的底层支撑。据IEA 8月报告，霍尔木兹海峡二季度日均原油流量已从2025年底的21.6百万桶降至4.9百万桶，当前日通行船只约10艘，而战前约为130艘；海湾地区约8.3百万桶/日的产能处于中断状态。IEA同时将2026年全球需求预测下调160万桶/日3，OPEC则连续第四次下调需求增速4。供给冲击与需求走弱并存，意味着油价的上行几乎完全依赖地缘事件而非需求周期，它的方向由谈判决定，而不由基本面决定。
　　8月10年期与30年期的盈亏平衡通胀率（即普通国债与通胀保值债券的收益率之差，代表市场隐含的通胀预期）分别为2.28%与2.25%5，较7月末几乎没有变化，但市场定价的不是通胀中枢的抬升，而是通胀分布上行尾部的加厚——是"通胀风险、波动率"而非"通胀水平"。这也解释了为什么本轮上行集中在超长端：期限越长，尾部风险在定价中的权重越高。
　　另一个导致全球通胀预期升温的因素是对厄尔尼诺影响的担忧，目前新一轮厄尔尼诺现象正在逐渐增强，6NOAA预计今年10-12月厄尔尼诺强度可能跻身1950年以来最强厄尔尼诺事件之列。市场预计其对全球农业生产的影响将在今年秋冬逐步显现，从而形成“极端气候-农产品供给冲击-食品价格上涨-通胀中枢抬升”的传递链条。近期大宗商品市场、股票市场开始反映这一交易。
　　美国国家海洋和大气管理局发布报告显示，今年10月至12月出现强厄尔尼诺事件的概率为81%，其强度可能跻身1950年以来最强厄尔尼诺事件之列。美国气候预测中心8月13日指出，厄尔尼诺正在增强，2026年秋冬出现"非常强"事件的概率超过90%7，对农产品生产形成影响。但气候对农产品价格的传导链条有品种顺序与时滞，这决定了它对通胀的影响会分批显现而非一次性冲击。食糖的窗口最早：印度与泰国的季风期为6至9月，历史上强厄尔尼诺年两国产量降幅可达20%-30%，价格影响主要落在今年下半年。棕榈油与罗布斯塔咖啡次之：印尼与马来西亚合计约占全球棕榈油供给的85%，二季度末的干旱影响预计在四季度显现。可可的主要影响窗口在2027年产季，因为西非约占全球供给的75%，且树龄结构偏老、恢复能力弱。
　　市场价格已经有所体现，彭博商品指数当周上涨4.7%，8月18日ICE原糖17.04美分/磅、月涨15.0%，可可6014美元/吨、月涨9.0%，棕榈油4751林吉特/吨为4月初以来最高，糙米14.18美元/英担为2025年1月以来最高；而