看空消费的“三大误区”——“打破共识”系列之三
　　市场将社零等消费指标走势偏弱归结为居民消费不佳，属于“刻板印象”。消费偏弱的真正原因何在，市场认知存在哪些误区，消费是否存在结构性亮点？本文供参考。
　　1.误区一：高估消费走弱的领域。居民、限额以下、非以旧换新领域消费仍有韧性。
　　并非所有需求主体的消费在回落，其中社会集团（企业）消费偏弱，居民消费韧性仍较强。2025年中以来社零增速持续回落，2026年5月更是下滑至负增长区间（-0.6%）。相比之下，居民消费支出在2025年中以来维持韧性，同比保持在3%-4%区间。考虑到社零中不仅核算居民的消费，也包括社会集团（企业）消费支出，上述背离反映出居民消费仍然维持韧性，但社会集团消费明显偏弱。
　　并非所有类型的企业零售在回落，其中限额以上消费品零售明显走低，限额以下部分仍保持稳定。不同类型看，社零持续走低主要在于限额以上部分，2025年5月来其持续下行，并于2026年5月降至-4.9%；而限额以下零售增速却保持在3.5%附近。细分领域也类似，譬如限额以上商品零售增速自2025年5月8%最低回落至2026年5月-5.6%，而限额以下商品零售增速保持在3.6%附近。
　　并非所有细分行业零售在回落，其中与“以旧换新”相关的可选品消费持续下滑，其他领域仍维持韧性。具体行业中，2025年5月以来，可选品零售回落幅度显著，特别是家电、家具商品零售增速分别下滑62.9、32.3个百分点。相比之下，必需品零售增速稳定在5.7%左右，其中粮油食品、烟酒、日用品等零售整体增速均在历史中枢附近；服务零售额在2025年中以来更是呈现回升态势。
　　2.误区二：忽视企业消费偏弱。限额以上、以旧换新商品零售“超额下行”，主因企业消费较弱。
　　3.误区三：低估居民消费韧性。企业、天气、区域分化等“三重因素”共同掩盖居民消费韧性。
　　风险提示：政策落地进度不及预期、企业收入不及预期、服务消费修复不及预期。
　　(联系人：赵伟/屠强/耿佩璇)