网易深耕MMO品类多年，不断拓宽业务边界，经过多轮打磨，其定位已由过去依赖单一爆款驱动的游戏开发公司，逐步转向“长青产品贡献稳定现金流+新品持续释放增长弹性”的头部综合游戏平台。进入2026年，公司迎来新一轮产品周期，新品Pipeline中《遗忘之海》进入上线兑现阶段，《无限大》《归唐》《Destiny: Rising》等也有望贡献增量，同时全球化运营能力稳步提升，海外市场有望造就第二增长曲线。6月30日，公司正式纳入港股通可交易标的名单。结合“新品周期+全球化+流动性提升”逻辑，我们认为公司正逐步从“中国本土游戏龙头”向“全球化精品内容平台”发展，有望迎来基本面及估值双重提升，维持“强烈推荐”评级。
　　长青产品矩阵持续扩容，爆款新品能力得到验证。过去十几年，《梦幻西游》《第五人格》《蛋仔派对》《逆水寒》等多款产品已形成覆盖MMORPG、休闲竞技、开放世界等多个赛道的长青矩阵，验证了公司领先的精品研发能力和长线运营能力；2024年以来，《燕云十六声》《漫威争锋》等新品爆款也为业绩增长提供了有力支撑。研发运营上，公司通过UGC玩家共创、社交生态建设等不断激活用户，上线各类创新玩法顺应行业用户需求变化；组织架构上，公司进一步扁平化内部管理机制，由具备成熟产品和爆款经验的新生制作人承担管理职责，进一步提升研发效率，成功实现“长青+爆款”共振的稳固现金流支撑。
　　新品周期全面开启，多元化题材布局有望贡献弹性。进入2026年，公司后续重点Pipeline逐步清晰，核心储备包括：海洋开放世界RPG《遗忘之海》、都市开放世界RPG《无限大》、3A买断制单机《归唐》等，覆盖开放世界、PC/主机等多个方向。与上一轮主要依靠MMO、休闲派对和少数长青产品驱动的增长不同，本轮新品储备在题材、平台和目标用户上更加多元，既包括面向国内暑期档的确定性新品，也包括面向全球市场和核心玩家群体的高弹性产品。目前，《遗忘之海》已进入上线兑现阶段，有望贡献较明确的短期流水增量；《无限大》《归唐》《Destiny: Rising》等产品决定公司中长期品类突破和全球化能力的边界。随着上述产品陆续推进上线，网易游戏业务有望进入由新品周期驱动的新一轮增长阶段。
　　全球化逻辑转变，海外市场有望成为第二增长曲线。出海方面，公司全球化逻辑正从“产品出海”向“全球化运营”深度转型。具体来看，超写实武侠开放世界游戏《燕云十六声》打破了“武侠难出圈”的惯性认知，全球累计玩家突破8000万；英雄射击游戏《漫威争锋》基于网易自研实力，借助全球顶级IP切入欧美主流市场，开服4小时登顶Steam全球畅销榜Top 1；《荒野行动》与《Blood Strike》等射击类产品作为全球化运营的先遣部队，在海外特定市场也保持着稳固的用户基本盘。未来，公司将不再单纯依赖存量产品出海，《无限大》、《遗忘之海》、《Destiny: Rising》等新品均面向全球市场原生研发，日本、欧美、东南亚、拉美等多区域布局也将进一步缓和单一市场波动带来的影响。随着自研出海产品验证、海外收入占比提升，公司有望在用户规模、渠道结构和产品生命周期价值上获得更大优化空间。
　　AI赋能研发效率提升，工业化能力强化长期竞争壁垒。公司已将AI广泛应用于美术制作、关卡设计、NPC交互、UGC创作、运营分析等研发及运营全流程，显著提升内容生产效率和产品迭代能力；同时持续完善自研引擎和工业化研发体系，实现技术能力在不同产品间复用，提高新品成功率和研发效率。未来，随着AI持续渗透研发全链路，公司有望进一步提升内容供给能力、降低研发成本，并推动更多产品由爆款向长青演进，持续强化全球精品游戏研发平台竞争力。
　　维持“强烈推荐”投资评级。考虑公司迎来新一轮产品周期，新品Pipeline中《遗忘之海》进入上线兑现阶段，《无限大》《归唐》《Destiny: Rising》等也有望贡献增量，全球化运营能力稳步提升，我们预计公司2026-2028年收入分别有望达到1168/1304/1383亿元，对应同比增速4%/12%/6%，调整后归母净利润有望达到403/449/487亿元，对应同比增速8%/12%/8%，对应市盈率13.8x/12.3x/11.4x，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：游戏上线进度不及预期、营销成本上升、AI应用落地不及预期、监管趋严、竞争加剧等。