首次覆盖上海实业控股并给予“买入”评级，基于2026EPB 0.35x给予目标价16.23港元。公司是上海市国资委旗下红筹综合运营平台，业务横跨基建环保、房地产、消费品三大领域，其中基建环保板块2025年归母净利贡献占比达89%，构筑稳健基本盘；房地产减值致业绩承压；消费品板块疫情后快速回暖，2025年归母净利率20.4%居各板块首位。我们认为公司1）基建环保现金牛与消费品盈利韧性可有效对冲房地产减值冲击，且房地产板块减值风险敞口有望收窄；2）在手现金充沛，股息率具备较强吸引力，2026E股息率或达8.8%。
　　基建环保构筑稳健基本盘，房地产板块风险敞口或收窄
　　基建环保板块为公司核心利润来源（2025年归母净利贡献占比89%），高速公路为典型现金牛资产，且沪渝高速扩建已获核准，改扩建投入有望推动收费权续展贡献利润增量；上实环境“量价齐升”，产能温和增长，污水处理调价顺畅；中环水务稳健运营。消费品板块疫情冲击后业绩迅速回暖，2025年板块归母净利率（20.4%）居公司各板块首位。房地产板块历史业绩承压主因存货减值及投资物业公允值下降，库存去化叠加核心城市房地产市场信心持续修复，亏损规模或逐渐收窄。
　　充沛在手现金赋能高分红，2026E股息率或达8.8%
　　2025年公司通过粤丰环保私有化（回笼现金40.29亿港元）、处置上海医药及康恒环境股权（净套现52亿人民币）回笼大笔现金。截至2025年末，公司现金与银行存款合计300亿港元，在手现金充沛。受益于资本开支下行，公司自由现金流自2023年回正后持续增厚。公司2025年每股股息1.12港元（yoy+19%），分红比例60%（yoy+24pp），股息率8.2%（以年末收盘价计算）。若2026年公司每股股息同比持平，我们测算公司股息率或达8.8%（以2026/7/10收盘价测算），具备较强吸引力。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场担忧房地产减值拖累及消费品需求偏弱，且对收费公路和水务板块的成长性定价不足。我们认为：1）基建环保板块增长空间被低估，沪渝高速扩建+收费权续展有望贡献利润增量；2）库存去化+核心城市房价修复，房地产板块减值风险敞口或持续收窄；3）出口扩张+产品结构优化有望驱动消费品板块盈利能力持续提升。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-28年归母净利同比+0.6%/+8.2%/+6.3%至20.3/22.0/23.4亿港元，对应2026年EPS/BPS为1.87/46.88港元。参考公司历史3年PB均值0.28x，在基建环保板块构筑稳健基本盘的情况下，考虑到公司1）消费品板块疫情冲击后业绩迅速回暖，第二压舱石地位日益凸显；2）房地产板块减值风险敞口或持续收窄；3）在手现金充沛，股息率具备较强吸引力，2026E股息率或达8.8%，我们给予公司2026EPB 0.35x（历史3年均值+2倍标准差），目标价16.23港元，首次覆盖予以“买入”评级。
　　风险提示：高速公路特许经营权续期风险、房地产板块资产减值超预期、消费品板块海外拓展不及预期。