摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年6月26日发布的题为《NAF26takeaways》的报告，SK海力士在东北亚投资论坛上表示，内存价格至少将保持上涨趋势至2027年底或2028年初。尽管新增产能将于2027年上半年到位，但产能爬坡需要时间，因此在2028年前不太可能出现实质性的新增供应增长。关于HBM尽管竞争对手技术有所提升，但海力士认为其在良率、供应稳定性和整体执行方面仍具优势。在股东回报方面，海力士近期优先事项仍是产能扩张和建立充足的现金储备。目标实现后，超额资本将返还给股东，更多细节将于今年10月公布。
　　供应紧张将继续推动价格上涨
　　海力士预计，内存价格至少到2027年末或2028年初都将保持坚挺。虽然ASP涨幅可能趋缓，但价格上行趋势料将持续。针对PC/手机需求疲软问题，来自AI数据中心的需求足以抵消其影响。主要供应限制仍是洁净室空间不足，即使持续扩建晶圆厂，仍无法完全满足未来需求。设备供应同样紧张，尤其是EUV光刻机，促使公司采取预购和绑定协议等积极措施。
　　对HBM4供应保持50%的市占率充满信心
　　2027年HBM供应及价格谈判正在进行。尽管HBM3E价格可能同比下降，但产品结构升级和HBM4量产将推动综合ASP上升。传统DRAM当前利润率高于HBM，但公司表示将维持HBM产能占比（至少20%）以确保收益稳定性，因为传统DRAM具有周期性特征。尽管竞争加剧，公司仍对保持HBM4供应50%以上的市占率充满信心。
　　客户更倾向签订五年期供应合约
　　长期协议（LTA）通常为3-5年，客户对五年期合约兴趣渐增。海力士表示虽然定价重要，但首要关注产量，因主要目标是降低周期性而非短期利润最大化。与过往LTA不同，现行策略强调多年期协议并附加违约罚金或绑定承诺等条款，以更好管理下行风险，避免订单骤减。
　　来自中国的竞争
　　据海力士评估，中国DRAM供应商在技术方面落后五年，尤其是良率、质量和知识产权方面。尽管当前市场环境已经提升利润，但其产量增长仍显着低于晶圆产能。鉴于海力士70%的DRAM需求来自对质量要求严格的服务器客户，中国厂商在短期内不构成威胁。
　　催化因素
　　维持HBM市场领导地位有望持续推动市占率提升，NAND需求复苏快于预期可能成为股价潜在催化因素。
　　投资风险
　　主要风险包括中美地缘政治紧张局势、持续贸易摩擦及IT/服务器市场需求复苏延迟。内存市场持续库存调整与中国芯片制造商快速扩产亦对海力士构成威胁。
　　公司概况
　　SK海力士是全球领先的纯内存半导体制造商，专注于DRAM和NAND业务。其DRAM和NAND收入分别占总营收65%和30%以上，约4%的收入来自非内存业务。2022年海力士收购英特尔SSD业务并命名为Solidigm正通过整合强化NAND业务实力。