本周债市回顾：利率小幅上行，收益率曲线走陡
　　本周（6/22-6/26）债市收益率小幅上行，主要受跨季资金面季节性收紧、央行公告下周启动隔夜逆回购操作、超长期国债发行等因素影响，截至6/26，30Y、10Y、1Y国债收益率分别较6/18变化-0.25BP、0.15BP、-4.25BP收于2.22%、1.73%、1.13%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别较上周变化-0.4BP、4.4BP至48.62BP、60.22BP。
　　下周债市展望：央行增加隔夜逆回购操作品种，预计资金面跨季无虞
　　基本面来看，生产端表现多数回落、需求端表现全面回落、物价板块表现分化。本周生产端表现多数回落，各指标环比回落1.3-6.2个百分点；需求端表现全面回落，地产指标同比回落30-33%；物价板块表现分化，生产资料升、生活资料降。
　　供给方面，6/22-6/28利率债发行规模回升，发行国债5150亿元、地方债2579.49亿元，同业存单10500.9亿元，整体较上周回升2252.16亿元。国债、地方债、存单发行规模较上周分别变化3447.9亿元、779.26亿元、-1975亿元；按2026年新增专项债和新增一般债额度分别为4.4万亿元和0.8万亿元计算，地方债整体发行进度为47.3%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均为55.2%），新增专项债和新增一般债发行进度分别为47%、48.6%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均分别为53.9%、61%）。
　　资金面来看，6/22-6/26央行通过7天逆回购净投放3297亿元，并超额续作MLF 2000亿元，合计净投放5297亿元，大额净投放下，资金面边际转松，DR001、DR007分别较6/18变化-6.15BP、0.66BP至1.37%、1.47%。同业存单方面，截至6/26，3M、1Y商业银行存单分别较6/18变化-0.5BP、1.25BP至1.43%、1.48%，1Y-3M存单期限利差回升1.75BP至5.75BP、6M-3M存单期限利差回升0.2BP至2BP。对于后续，央行在收窄隔夜利率走廊后，本周公告将增加隔夜逆回购品种并维持流动性净投放操作，呵护资金面的意图仍明显，短期资金压力缓和。预计资金季末扰动可控，跨季后资金有望迎来改善窗口，后续重点关注下周央行隔夜逆回购具体操作细节。
　　债市策略：资金预期改善，关注跨季后配置盘入场情况
　　后续关注两方面变化：1）央行隔夜逆回购操作落地细节及其释放的政策信号、2）跨季后配置盘入场情况。1）资金面：首先，近几周央行连续大额流动性净投放，呵护资金面的态度不改，本周隔夜利率已经重新回落，预计资金面跨季无虞，短期资金压力缓和；其次，央行公告将在6月跨季节点增加隔夜逆回购操作品种，此举短期内更多是对7天操作的补充，旨在季末等特殊时点平抑资金波动。短期来看，需重点关注下周该工具落地的具体操作细节：一方面，若操作利率在1.35%以上，则相对符合当前资金面实际情况，若利率动态调整，则意味着其主要作为框架补充发挥作用；另一方面，操作落地本身即反映央行维稳意图，无需过度纠结绝对规模。拉长时间看，还需观察隔夜逆回购是否会向常态化演进，这或将是政策调控向价格型倾斜的重要标志。总体而言，资金季末扰动可控，跨季后有望迎来改善窗口，实体需求显著改善前流动性充裕的大环境不会改变，当然后续仍需持续关注央行操作，资金面短期仍为扰动债市的主要线索之一。2）机构行为：从交易盘看，以公募为首的交易盘增配热度边际回落，本周利率债净买入规模由上周的1296亿元下降522亿元至774亿元。此外值得注意的是，本周大行整体净卖出规模较上周扩大478亿元至786亿元，其对超长端的持续卖出尤为显著，本周20-30年期减持超528亿元。主要因为临近季末考核存在控久期、兑现浮盈的诉求，叠加市场前期点位博弈抑制了进一步拉久期的意愿。后续持续关注季末考核过后大行配置力量的重新入场，同时三季度保险也将进入传统增配大季，本周保险净买入规模提升362亿元至911亿元，若配置力量逐步形成合力，超长端或迎来更顺畅的利率下行补涨行情，继续关注超长端利差压降机会。
　　利率方面：随着央行增加隔夜逆回购操作并连续大额净投放，且跨季后资金面有望改善，短期资金压力缓和利好债市；同时，市场机构多空博弈持续，交易盘与配置盘行为分化为短期行情主要扰动之一，配置盘上半年相对欠配使得收益率上限不会过高。本周十债利率先上后下收于1.73%左右位置，该点位仍处于央行合意区间偏下限，下行赔率有限、波动特征凸显，预计短期延续窄幅震荡态势，行情突破需关注央行下周隔夜逆回购操作细节及等待跨季后机构配置合力成型。短端方面，季末资金面后续或有短期波动可能，市场对资金面的敏感度或有提升，短端以政策利率（1.4%）为下限，目前短端仍在1.17%附近，因此短期收益博取赔率有限；长端方面，当前十债利率（1.73%）仍处于央行合意区间（1.70%-1.90%）内，在十债“上有顶下有底”状态演绎和给定区间上下限对于市场定价的边际约束下。后续关注行情在交易盘和配置盘主导间切换，尤其是跨季后大行与保险等配置盘重新入场情况，操作上建议维持中性偏稳健仓位，逢利率大幅调整适度增配，把握超长端利差压降机会。