本期投资提示：
　　伴生矿属性导致原生铟产量难有弹性。原生铟的定义为：来源于锌矿加工过程中产生的残渣(硬锌/含锌浸出液)的铟金属；根据国家统计局，原生铟的定义为以金属矿为原料经冶炼回收的金属铟。铟矿作为伴生资源,在地壳中的含量极低，主要与锌矿伴生,伴生比例高达100%,这就决定了原生铟的供给严重受约束于锌矿的生产；同理，当锌价出现较大幅度涨幅时，原生铟供应也会随着锌矿产量的增加而增加。
　　再生铟：ITO领域存在可以预见的天花板。再生铟原料主要包括废旧ITO靶材以及尘灰尘泥等。从ITO废靶回收的铟理论上能够满足一定比例的新增需求，当前工业回收率约60%～75%，而通过优化回收体系和靶材设计，理论回收率有10%～30%的提升空间。
　　再生铟：尘灰尘泥领域弹性较小。钢厂自处理尘泥尘灰不涉及到提取铟，随着钢厂自行处理尘灰尘泥的进程逐步深入，预计将有更多的铟没被回收提取，相应地，市场上能购买到的尘灰尘泥也将减少，以此作为原材料的再生铟增长同样受限，叠加危险废物经营许可证的壁垒，我们认为该领域的再生铟增长弹性较小。
　　 ITO靶材领域为铟目前的最大需求，增长稳健。ITO（Indium Tin Oxide）即为氧化铟锡，其同时兼顾透明以及导电的特性使其在平板显示领域地位相当稳固。根据GII的市场预测，全球平板显示器市场预计在2024年达到1,914亿美元，预计到2030年将达到2,746亿美元，2024-2030年年复合增长率（CAGR）为6.2%。
　　磷化铟将成为需求全新增长极。磷化铟衬底凭借其优秀的物理以及化学性能，将在后续光模块的使用中大展身手。而随着磷化铟衬底需求向上游传导，将进一步打开铟的需求空间。根据我们的测算磷化铟领域2027年占铟需求的6.39%。
　　 HJT光伏电池也将拉动铟的需求。2025年11月以来，太空太阳能市场全面爆发：我国十五五规划建议对商业航天强烈导向，Starcloud公司AI算力卫星成功上天并搭载英伟达的GPU芯片，马斯克SpaceX提出100GW轨道算力计划并选定P型HJT电池技术路线。若以1GWHJT电池带来4吨铟需求测算，光伏领域未来将拉动铟需求15.69%。
　　投资分析意见：原生铟的供应由于铟资源主要为锌矿伴生的特点而不具备较强的弹性；再生铟方面，回收率已接近天花板；以钢灰为原材料的再生铟未来则将受限于钢铁行业钢灰自我回收不出厂的趋势。需求端，磷化铟以及光伏薄膜将使铟的需求将在未来保持较高景气度。结合我们建立的供需平衡表，建议关注拥有磷化铟产线的云南锗业，以及拥有铟生产能力的锡业股份、株冶集团、锌业股份、豫光金铅、ST京蓝等。
　　风险提示：技术路线变化风险、宏观事件冲击导致流动性缩减风险、铟供应超预期变化风险等。