美伊冲突之前中国PPI环比已经提高到0.4%左右
　　需要注意，在美伊冲突之前，中国PPI环比已经提高到0.4%左右，即无论是否有美伊冲突，中国在2025年下半年开始，PPI环比就已经结束2022年之后的3年负增长，这也是2025年下半年30年国债收益率上行的底层逻辑：即结束2023年下半年形成的“通缩预期”。
　　PPI环比或仍将保持正增
　　3月下旬油价见顶回落之后，中国物价的高频指标“生产资料价格指数”并未明显下行，甚至呈现边际上行。因此PPI环比或不一定显著回落；即使PPI环比暂时回落，之后也将延续2025年7月-2026年2月的PPI环比正增。
　　PPI同比是否见顶并不重要
　　市场有部分观点开始讨论“PPI同比见顶”的问题，但我们强调：“PPI同比”是否见顶并不重要。
　　例如2022-2025年的PPI下行期，PPI同比的低点出现在2023年6月的-5.4%，之后PPI同比持续上行至2024年7月的-0.8%；但是回顾2023年6月-2024年7月PPI同比触底回升期：股市趋势性下跌，债市收益率趋势性下行。
　　这是因为问题的关键从来就不是“PPI同比”，而是“PPI环比”大于0还是小于0，或者为“PPI定基指数的方向”。2023年6月PPI同比见底之后，“PPI定基指数的方向”继续下行，只是“下行的斜率”变缓；但是“PPI定基指数的方向”持续下行意味着“企业盈利的方向”下行，这就是权益市场下跌和债券收益率下行的基本面。
　　类比当时的情况与现在，即使此次“PPI同比见顶”，但是只要后续“PPI环比”大于0，那么“PPI定基指数的方向”将趋势向上，即“企业盈利的方向”趋势向上，权益市场、债券收益率将继续上行。
　　债市观点：当前债市核心还是看资金利率，继续提示债市调整风险
　　当前债市核心还是看资金利率，此前应对美伊冲突、物价冲击，央行将资金利率下行至1.2%维稳；现在美伊冲突缓解，资金利率回升至1.4%左右可能性进一步提高，DR001波动区间或在1.3-1.5%，与2025年7-11月类似。
　　本轮“资产荒”的起点，是2026年初的存单利率下行，当时正好是隔夜利率相较2025年逐渐下降。如果资金利率回到2025年7-11月水平（隔夜1.4%中枢），这意味着债市2026年以来的“资产荒”逻辑从底层被破坏，存单利率也要相应回升，如果资金、短端收益率均上行，长端也会相应上行，再结合非银的债券久期已经处于历史高位，因此，继续提示债市调整风险。
　　风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。