核心观点
　　5月CPI同比上涨1.2%（前值为1.2%），高于市场预期，符合我们前期预测（Wind一致预期1.4%，我们前期预测1.2%），环比增速为-0.1%（前值0.3%）。5月PPI同比增速录得3.9%（前值2.8%），高于市场预期和我们前期预测（Wind一致预期3.5%，我们前期预测3.7%），环比0.5%（前值1.7%）。我们提示关注物价非合理回升主线下的全年超预期上行。当前在全球算力扩张周期与地缘局势紧张的背景下，PPI存在工业原材料输入性通胀引发的超预期上行可能，同时部分行业出现显著结构性回暖，需求侧可能逐步出现广谱性改善，各类名义变量的持续回暖仍需要观察。预计2026年通胀弹性逐步显现，需关注上游成本溢价对产业链整体价格复苏的支撑以及向下游产品的定价传导。
　　我们认为，大类资产方面，权益市场，预计流动性驱动下A股将在2026年继续走强，低波红利与科技成长交织的结构化行情，出口出海链条受益外需改善同样具备机会。债券市场，预计10年期国债收益率在1.5-2%区间宽幅震荡。
　　此外，我们先前曾在《如何看硅基通胀和碳基通缩？》报告中提示本轮生成式人工智能大规模落地带来的硅基通胀与AI就业替代引发的碳基通缩。展望硅基与碳基的互动，2026年硅基快速发展总体偏挤压碳基，科技企业盈利增速跑赢消费企业；但2027年碳基可能反噬引发AI泡沫破裂风险。中长期来看，碳基仍需有效利用硅基，重述社会分配和稳定机制，使硅基智能最终服务于人。
　　5月CPI同比涨幅持平
　　5月CPI同比1.2%（前值1.2%），高于市场预期，符合我们前期预测（Wind一致预期1.4%，我们前期预测1.2%），5月环比增速-0.1%（前值0.3%）。
　　CPI同比涨幅与上月持平，受国际大宗商品波动与服务价格改善影响，汽油与黄金饰品的工业消费品继续为主要拉动因素，核心CPI同比上涨1.1%（前值1.2%），在低基数效应下保持温和回升。从同比结构看，CPI八大类价格呈现六涨二降。其他用品及服务、交通通信、医疗保健价格分别上涨9.9%、5.4%和2.1%，生活用品及服务、衣着、教育文化娱乐价格分别上涨1.8%、1.4%和1.3%；居住价格下降0.2%，食品烟酒及在外餐饮类价格同比下降0.9%。从环比结构看，CPI八大类价格呈现一涨两平五降。食品烟酒及在外餐饮类价格环比下降0.2%，影响CPI下降约0.06个百分点，继续为本月最大拖累；交通通信类价格环比下降0.3%，影响CPI下降约0.04个百分点，为本月次要拖累。
　　第一，本月能源与出行类别较上月回落。从环比看，受国际油价传导影响，国内汽油价格由上月上涨12.6%转为下降0.3%，带动能源价格由上月上涨5.7%转为下降0.1%，对CPI环比的影响由上月上拉0.39个百分点转为下拉0.01个百分点。受“五一”节后出行季节性回落影响，服务价格由上月上涨0.5%转为下降0.1%，对CPI环比的影响由上月上拉0.22个百分点转为下拉0.03个百分点。其中，交通工具租赁和飞机票价格分别由上月上涨8.6%和29.2%转为下降6.8%和6.3%，合计影响CPI环比下降约0.04个百分点。
　　第二，食品供需格局短期失衡，价格继续走弱，鸡蛋为主要支撑。从环比看，食品价格下降0.4%，降幅比上月收窄1.2个百分点，影响CPI环比下降约0.07个百分点。食品中，应季蔬菜大量上市，鲜菜价格下降3.6%，影响CPI环比下降约0.06个百分点；猪肉供应充足，价格下降1.6%（前值-5.7%），影响CPI环比下降约0.03个百分点；阶段性供给偏紧叠加夏季高温产蛋率下降、端午节前集中备货等因素影响，鸡蛋价格上涨6.1%，影响CPI环比上涨约0.03个百分点。
　　第三，工业消费品中，受国际大宗商品价格波动影响，国内汽油和黄金饰品成为同比主要拉动因素。同比看，工业消费品价格上涨3.9%，涨幅比上月扩大0.4个百分点，影响CPI同比上涨约1.18个百分点。工业消费品中，受上年同期对比基数较低影响，汽油价格涨幅继续扩大至23.5%，影响CPI同比上涨约0.66个百分点；黄金饰品价格涨幅继续回落至39.0%，影响CPI同比上涨约0.17个百分点；家用器具和服装价格分别上涨3.4%和1.5%，合计影响CPI同比上涨约0.12个百分点。服务价格上涨0.8%，涨幅比上月回落0.1个百分点，影响CPI同比上涨约0.40个百分点。
　　综合研判，居民部门的消费需求仍处于修复的关键节点，随着增量跨周期政策发力显效和消费需求的渐次改善，在产出缺口逐步弥合的过程中，我们预计CPI正处于温和回升的过程中。
　　5月PPI同比继续上涨
　　5月PPI同比增速录得3.9%（前值2.8%），高于市场预期和我们前期预测（Wind一致预期为3.5%，我们预测3.7%）。PPI环比0.5%（前值1.7%），完全符合我们前期预测，连续8个月上涨。国内各项宏观政策持续显效，部分行业需求增加、市场竞争秩序不断优化，工业品价格呈现积极变化。
　　第一，产业结构优化升级带动部分行业价格上行。制造业设备更新持续推进，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨1.2%。电气化进程加快，人工智能与各领域深度融合，算力需求增长等带动有色金属、电气机械和计算机相关行业价格上涨，有色金属冶炼和压延加工业价格