核心观点：
　　本期:2026/5/25~5/31,上期:2026/5/18~5/24,下期:2026/6/1~6/7。
　　票据利率：本期为5月最后一周，票据利率先下后上，1M票据利率连续3天下探至零利率，并于最后交易日大幅翘尾回升；截至2026/5/28，国有/政策性银行转贴现净买入4,733亿元，同比多买2,694亿元，同比增速在1倍以上，预计5月信贷需求相对低迷，关注5月金融数据表现。
　　如何理解5月票据零利率？据不完全统计，本次是近三年（23-25年）首次5月1M票据利率下探至零，一方面与目前有效需求相对偏弱有关，另一方面也要看到当前国内金融市场融资结构正处于深刻变化当中，地方政府债务置换、中小银行改革化险以及经济结构转型中直接融资增量逐步超越间接融资增量等，均对信贷增长形成一定影响。往后看，预计直接融资规模的上升将成为市场驱动下的长期趋势，建议合理看待信贷等间接融资增量、增速边际走弱势态。同时，建议关注货币政策在此背景下的同步转向：一是从数量型（M2、社融等金融总量增速）和价格型调控并行，转为价格型调控；二是结构性政策优于总量政策；三是货币财政政策协同加强，且更加注重发挥增量政策和存量政策集成效应。
　　央行动态：本期央行公开市场共开展9,089亿元7天逆回购操作，逆回购到期3,045亿元，MLF净投放1,000亿元，整体净投放7,044亿元。下期有8,000亿元买断式逆回购(3M)到期。本期跨月、政府债净缴款回升，叠加面临税期走款和年度汇算清缴压力，资金面边际转紧，虽然月末财政集中支出、央行5月MLF净投放、7天OMO也有所放量，但大行融出明显回落，截至5月29日，国有行/政策行净融出回落至2.3万亿水平，R001、R007较上期末+2.79BP、+1.66BP至1.39%、1.40%，DR001、DR007较上期末+1.19BP、+1.75BP至1.33%、1.38%。下期进入6月，预计月初资金面大幅转松，考虑到4-5月信贷投放相对较弱，关注季末月信贷投放情况，以及政府债供给节奏和央行公开市场操作。
　　国债利率：本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y较上期末分别变动-1.7bp、-3.2bp、-3.9bp、-4.3bp、-3.0bp。本期债市全面走强，周初央行恢复MLF净投放，提振市场对资金面宽松预期，利好债市表现，后半周权益市场大幅回调，债市有所分化，超长端相对震荡，10年以下期限则继续走强。往后看，5月官方制造业PMI录得50.0%，预计债市继续围绕经济基本面、政府债供给以及资金面开展定价，考虑到10Y国债利率已逼近1.70%点位，叠加央行呼吁大行参与债券交易，预计债市维持箱体震荡。
　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）财政政策力度不及预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。