核心观点
　　Token成核心生产要素，数据中心化身Token“工厂”：Token是AI大模型处理信息的最小单元，可精准计量算力、显存与电力消耗，作为AI算力经济的价值载体，堪称AI时代“水电煤”与核心生产要素，推动数据中心成为Token规模化生产的智能工厂。据此我们构建了完整的Token经济学分析框架，覆盖供给、需求、定价与资源配置四大环节。以Token为核心的算力基建决定AI时代经济新形态，上游硬件作为“卖铲人”，决定Token供给效率、成本上限与质量，并约束中游算力规模；中游算力将硬件性能转化为标准化算力供给，支撑下游Token应用爆发，形成“上游硬件约束、中游算力承载、下游需求牵引”的闭环产业逻辑。
　　Token生成速度与硬件强相关，硬件产业迎发展机遇：Token生成速度与硬件性能高度相关，硬件成为Token经济增长的核心驱动力。全球日均Token消耗量已突破360万亿，中国市场达180万亿，带动AI硬件需求全面爆发。2026年全球八大云服务商资本开支预计同比增长24%至5200亿美元以上，AI服务器出货量持续攀升；AI服务器对DRAM、NAND及HBM需求数倍增长，推动存储芯片价格上行，全球算力芯片形成“一超多强”格局。中国AI芯片市场规模预计2026年突破1600亿元，国产替代在政策与供应链驱动下加速推进，硬件产业链迎来高确定性发展机遇。
　　电子器件是Token经济的核心骨架：AI驱动下数据中心向Token超级工厂转型，带动PCB、被动元件等核心元器件全面升级。2025年全球PCB市场规模达849亿美元，同比增长15.4%，其中高多层板与HDI板增速显著，中国以19.2%的增速成为全球增长最快市场，并持续稳固全球PCB制造中心地位；AI服务器对高端MLCC、芯片电感、钽电容需求呈指数级增长，单机MLCC用量达传统服务器的2-3倍，一体成型电感用量大幅提升，叠加液冷普及与高速信号传输需求，推动电子元器件向高端化、定制化演进，国产厂商在高端市场份额持续提升，共同支撑Token生成效率提升与成本下行。
　　投资建议：硬件产业是Token经济学下的核心投资方向，我们看好半导体和电子器件方向，推荐兆易创新、中芯国际、生益科技、澜起科技、水晶光电。
　　风险提示：AI技术迭代不及预期；硬件产能扩张速度低于需求；国产芯片替代进度不及预期；全球AI算力投资增速放缓。