25年包装水竞争加剧承压，提高分红+高管增持保障股东权益
　　25年公司包装水/饮料分别实现收入95/15亿元，分别同比21.6%/+7.3%。其中，包装水业务主因受包装水行业内部价格竞争加剧、25年外卖大战导致奶茶等水替加剧、以及公司自身渠道改革调整影响而下滑。同时，受收入规模效应下降以及促销广宣力度增大影响，25年毛利率同比-1.6pct，销售费用率同比+4.3pct。公司正视经营压力，26年开始积极改革，并提高分红保障股东权益。25年公司分红8.9亿元，分红比例提高至90%（24年为71%）。此外，公司董事及高管公告最多340万港元的增持计划以彰显对公司长期发展的信心。
　　新管理层积极推进经营改革，26年有望迎业绩拐点
　　26年1月高立接棒原董事会主席张伟通，成为新一任董事会主席。高立在华润体系任职多年，并曾在华润饮料全国化的关键阶段负责华润饮料财务工作，深耕包装水行业多年。新管理层就位后全面推进经营改革：组织端，重构八大区为前线作战单元，推动权力向一线下沉，总部则精兵简政，赋予一线人员更大自主决策权；同时对标优化一线激励方案，激发组织活力，提高经营灵活性。在产品端，公司明确“包装水基本盘”要稳中有进，并将全力提升饮料销售占比，聚焦资源，做大单品，“十五五”期间将饮料的收入占比提升至30%。资源将聚焦于即饮茶、功能饮料、果汁三大高潜力赛道，并重构研发体系，通过技术创新打造出具备高壁垒的差异化产品，构建产品护城河。公司积极改革，预计26年有望成为业绩拐点之年。
　　投资建议：
　　公司为包装水头部企业，积极发展饮料第二增长曲线。多年深耕包装水行业积累了扎实的渠道基础与消费者品牌认知。短期虽然面临水饮行业竞争加剧的压力，但公司直面挫折，积极进行内部调整，26年全面推动经营改革，今年有望成为业绩拐点之年。当前公司估值低位，长期投资价值逐步凸显。我们预计公司2026年-2028年的收入增速分别为8.0%、5.0%、5.0%，净利润的增速分别为19.5%、15.7%、10.5%。给予公司26年19倍估值，维持买入-A投资评级，6个月目标价10.45元港元（截止26年5月18日汇率：1HKD=0.8741CNY）
　　风险提示：需求复苏不及预期风险，饮料拓展不及预期风险，水饮行业竞争加剧风险、成本超预期上涨风险