事件:
　　5月19日，公司公告2026Q1季报，实现营业收入74.7亿元（YoY+6.7%，QoQ-10.2%），经调整净利润为5.9亿元（YoY+61.9%，QoQ-33.4%）。
　　我们的观点：
　　1、运营情况：2026Q1延续稳健势头，平台视频消费时长和花费持续增加，月均付费用户超过3400万，MAU同比增长2%至3.76亿，DAU同比增长8%至1.15亿，日均使用时长提升至119分钟，创历史新高，用户总时长同比增长19%，用户粘性和活跃度持续提高。
　　2、主要财务指标：哔哩哔哩2026Q1实现营业收入74.7亿元（YoY+6.7%，QoQ-10.2%）。毛利率同环比提升至37.1%（YoY+0.9pct，QoQ+0.1pct），销售费用率15.4%（YoY-1.3pct，QoQ+1.8pct），研发费用率12.3%（ YoY+0.3pct，QoQ+0.5pct ），管理费用率7.1% （ YoY-0.2pct，QoQ+0.8pct），净利润为2.0亿元（2025年同期亏损0.10677亿元，QoQ-60.7%），经调整净利润为5.9亿元（YoY+61.9%，QoQ+33.4%）。
　　3、手游业务：2026Q1公司手游业务营收15.2亿元（YoY-12%，QoQ- 1.3%），主要由于高基数效应。《三国：谋定天下》正渡过至稳定成熟的生命周期。《FGO》《碧蓝航线》等经典产品长线运营表现稳健。自研新游《逃离鸭科夫》联动后表现亮眼，销量突破400万份。“长线运营+自研突破”双轮驱动战略持续夯实产品矩阵与市场竞争力。后续储备《三国：王道天下》《闪耀吧：噜咪》等产品，有望年内上线。
　　4、广告业务：2026Q1公司广告业务营收25.9亿元（贡献总营收35%），同比增长30%，连续第13个季度保持高速增长。游戏、网服、数码家电、电商、汽车为广告收入前五行业，数码家电、汽车广告同比增长30%，家居家装同比增长130%，AI相关广告收入同比激增170%，彰显平台对品牌主的吸引力持续增强。
　　5、直播和增值服务业务：2026Q1公司增值业务营收29.1亿元，同比增长4%。直播业务稳健增长，毛利率持续改善。截至一季度末，大会员人数为2,477万人，同比增长5.4%，其中约80%为年度订阅或自动续费用户，充电收入同比增长超过50%。传统优势赛道稳健增长，国创内容观看时长同比增长20%，游戏内容同比增长27%，知识内容同比增长20%。新兴赛道呈增长态势，作为国内领先的AI内容社区，AI内容观看时长环比增长44%，“AI智能体”“AI创业”搜索量同比暴涨超500%，Openclaw等专业AI开发者项目独家入驻，带动技术教程与应用实践内容出圈。音乐内容观看时长同比增长25%，AI音乐同比增长40%，虚拟偶像与深度乐评内容备受用户青睐。
　　盈利预测和投资评级
　　预计公司2026-2028年营收分别为328/367/408亿元，NON-GAAP归母净利润为30/39/48亿元，对应PS分别为1.7/1.5/1.4x，对应经调整PE为21/16/13x。我们给予其2026年目标市值914亿元人民币，2026年目标价215元/246港元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增长不及预期风险，游戏版号获取、游戏研发及上线不及预期风险，竞争加剧风险，用户流失风险，互联网估值调整风险，政策监管风险，内容侵权风险，流动性风险等。