事件：
　　公司公告2026Q1业绩
　　点评：
　　Q1验证效率驱动逻辑：收入回落但盈利质量创七个季度新高。一季度公司净收入189亿元，同比下降19.0%，根据公司业绩公告这主要受去年同期新房及存量房交易高基数影响；但与此同时公司净利润12.55亿元，同比增长46.7%，经调整净利润16.11亿元，同比增长15.7%。毛利率从去年同期的20.7%提升至24.1%，经营利润率从2.5%提升至6.7%，经调整经营利润率从4.9%大幅提升至8.8%，均创下过去七个季度以来新高。我们认为2026Q1公司盈利显著改善表明公司在市场调整期通过内部效率提升实现了盈利韧性的实质性增强。
　　存量房展现强韧性，平台服务收入逆势增长显示出网络效应深化。一季度公司存量房业务净收入61亿元，同比下降10.7%，降幅远小于整体收入；GTV为5344亿元，同比下降7.9%，其中链家渠道GTV为1887亿元，同比下降14.8%，而贝联经纪人渠道GTV为3457亿元，同比仅下降3.7%，几乎持平，这体现出加盟网络在核心城市存量市场的交易活跃度保持稳健。尤其是平台服务、加盟服务及其他增值服务收入为13.4亿元，同比增长3.8%，在GTV整体回落的背景下实现逆势扩张，反映平台对门店赋能的韧性。
　　新房受高基数拖累，费率稳定、收入结构转型持续深化。一季度公司新房业务净收入51亿元，同比下降37.0%；GTV为1459亿元，同比下降37.2%，其中贝联经纪人渠道GTV为1199亿元，同比下降37.5%，链家品牌渠道GTV为260亿元，同比下降35.4%。收入降幅与GTV降幅基本一致，表明在市场下行期公司新房业务费率维持稳定；同时新房收入占比进一步下降，存量房及相关服务收入占比提升，公司收入结构向非周期业务转型的趋势得到延续。
　　非房业务以退为进，租赁利润率近乎翻倍。一季度家装家居净收入23亿元，同比下降20.6%，主要系公司主动优化获客渠道组合并放缓非经纪渠道业务节奏；但在收入收缩的同时，供应链集采能力增强推动材料成本下降，贡献利润率提升至36.2%。房屋租赁服务表现尤为亮眼，净收入51亿元，同比仅下降1.5%，而成本同比下降10.0%；在“省心租”高毛利新模式占比提升的影响下，该分部贡献利润率从去年同期约6.7%大幅改善至约14.8%，规模效应与模式转型共同释放利润弹性。
　　费用降幅超收入，经营杠杆释放。一季度营业成本总额同比下降22.6%至143亿元，运营费用总额同比下降22.3%至33亿元。其中，销售和市场费用同比大幅下降39.0%至11亿元，门店成本同比下降20.3%至6亿元，内部佣金及薪酬同比下降17.9%至40亿元，家装家居成本同比下降24.9%至15亿元，房屋租赁服务成本同比下降10.0%至43亿元。在收入同比下降19%的背景下，各项成本费用降幅均远超收入降幅，推动毛利仅同比下降5.4%至46亿元，经营利润同比大增115.4%至12.73亿元，经营杠杆改善逻辑得到充分验证。
　　现金储备充裕，股东回报力度加大。截至3月31日，公司现金、现金等价物、受限资金及短期投资合计539亿元，安全垫厚实。一季度经营活动现金净流出14.71亿元，较去年同期净流出39.65亿元显著收窄，主要受工资发放节奏及人员优化补偿支付的时间差影响；投资活动现金净流入50.14亿元，融资活动现金净流入5.03亿元。股东回报方面，一季度公司斥资约1.95亿美元回购股票，同比增长约40%，彰显管理层对长期价值的信心。
　　投资建议
　　根据公司Q1业绩表现，我们调整了2026年盈利预测，参考公司历史PE估值表现，更新后我们预计公司2026年归母净利润48亿元，None-GAAP净利润约为76亿元，上调公司目标价为60港元。
　　风险提示：1）佣金费率下滑影响利润；2）家装盈利改善不显著；3）二手房低价成交多，拉低成交均价，影响收入和利润增速。