核心观点
　　2025年传媒行业业绩同比显著改善，26Q1延续改善态势。2025年与2024年相比，共66家公司持续盈利，13家公司扭亏为盈，41家公司持续亏损，9家公司转盈为亏。26Q1与25Q4相比，共18家公司扭亏为盈，70家公司持续盈利，32家公司持续亏损，9家公司转盈为亏。2025年传媒行业录得总营收5301.88亿元（同比增长4.88%）、归母净利润269.33亿元（同比增长41.36%）。扣除非经常性损益后，2025年传媒行业归母净利润达202.45亿元（同比增长18.23%）。行业2025年经营活动净现金流676.86亿元，继2024年同比大跌30.92%后实现反弹，同比大增32.98%。从毛利率及销管发财四费比率来看，2025年传媒行业毛利率32.42%，净利率5.08%，继2024年两比率同比下跌后实现回升。传媒行业2025年销售费用率13.63%，同比增长0.88个百分点；管理费用率和研发费用率同比有所回落，财务费用率同比有所回升。
　　从游戏、出版、广告营销、数字媒体、电视广播、影视院线6个传媒行业细分板块来看，游戏板块归母净利润超跌反弹，出版板块营收和归母净利润维持稳健，电视广播板块和影视院线板块连续三年亏损。游戏板块归母净利润2025年达133.11亿元，继2024年大跌50.95%后超跌反弹，同比增长171.27%。出版板块2025年实现营收1294.25亿元（同比下跌8.97%）及归母净利润139.30亿元（同比增长6.68%）。光线传媒位居2025年营收同比增速及归母净利润同比增速双TOP1（《哪吒2》）。
　　 2025年传媒行业共分红162.60亿元（含尚未完成分红的2025年分红方案），总体股息支付率60.37%。出版、广告营销和数字媒体板块位居前三，分别分红64.52亿元、64.67亿元、64.99亿元。26Q1传媒行业共预告分红4.62亿元，总体股息支付率4.26%。预告分红的均为游戏板块公司。2026年以来，传媒行业公司共动用28.08亿元资金进行回购（含未完成的回购方案），行业公司高管共净增持-10.45亿元。
　　投资建议：
　　1）游戏板块，头部公司26年PE估值约为13~15x，建议关注具备丰富产品储备的龙头公司，腾讯控股（储备有《王者荣耀世界》、《胜利女神：新的希望》、《无畏契约：源能行动》等重磅产品，新品丰富）、世纪华通（《Whiteout Survival》长线表现出色，新品《Kingshot》、《Tasty Travel: Merge Game》上线表现亮眼）、巨人网络（《超自然行动组》流水持续攀升，出海日韩欧美可期）、完美世界（关注《异环》长线运营及全球流水表现）、恺英网络（传奇盒子生态持续扩容，IP新品储备丰富）、三七互娱（《Last Asylum:Plague》全球表现亮眼）、吉比特（存量游戏稳健）等。
　　2）广告营销板块：2026年世界杯、冬奥会、亚运会等营销热点密集，观赛消费和体育经济有望拉动消费总量增加。腾讯、百度、字节等大厂通过“AI技术+节日场景+现金激励”争夺AI流量，品牌露出需求旺盛。建议关注分众传媒、蓝色光标、三人行、易点天下等。
　　3)出版板块：近年受教辅业务影响业绩承压，但板块整体继续维持高分红，我们看好线下渠道体系建设完备、以及垂类领域内容优势明显的公司，建议关注中信出版、南方传媒、中原传媒等。
　　4）AI相关：昆仑万维（AI全产业链布局，26Q1营收增长超预期）；软切硬转型算力业务：三人行、华策影视、平治信息、顺网科技等。
　　风险提示：经济景气度不及预期，AI等技术发展不及预期。