事件：公司发布2025年报和2026一季报，25年实现营业收入24.43亿，同比增长1.28%；归母净利润2.43亿，同比下降16.68%；扣非净利润2.01亿，同比下降22.78%。26Q1实现营收7.39亿，同比增长24.16%；净利润7125万，同比增长5.48%，扣非净利润6564万元，同比增长23%。25年经营符合预期，26Q1超预期。25Q4+26Q1半年收入13.74亿，同比+11.2%；归母净利润1.41亿元，同比-2.09%，25Q4+26Q1看收入略超预期，25年利润承压主因鹌鹑蛋收入下降及费用投入增加。分红方案为，拟每10股派发现金红利3元，共派发现金1.32亿，累加年中分红，2025年度共计分红1.76亿，分红率72.4%。
　　投资评级与估值：考虑到26年成本压力有所提升，略调整26-27年盈利预测，新增28年，预测26-28年归母净利润为2.75、3.4、4.07亿，同比13.3/23.8/19.5%（26-27年前次为3.01、3.48亿），当前市值对应PE估值为17x、14x和12x，维持“增持”评级。展望26年，零食专营渠道的快速增长势头有望延续，山姆等高势能渠道的突破将带来新增量，潜力品类魔芋等也在培育。公司发布26年员工持股计划草案，分别设定了26年收入增长15%和20%两档考核目标，彰显管理层对重回增长轨道的决心。
　　高势能渠道带动收入稳步增长。分产品，25年鱼制品收入16.46亿，同比7.33%，毛利率29.75%，同比-2.33 pct；禽制品收入4.49亿，同比-11.91%，毛利率24.63%，同比+ 3.6pct；豆制品产品收入2.31亿，同比-6.47%，毛利率32.73%，同比0.51pct；蔬菜制品和其他收入1.17亿，同比-4.01%，毛利率33.93%，同比-12.04 pct。分渠道，25年经销/直营模式分别实现收入15.79/8.64亿，分别同比-13.6%/+47.79%。公司超级大单品深海鳀鱼借助量贩等直营渠道快速增长，鹌鹑蛋受行业低价竞争及渠道策略影响下滑。26Q1收入增长24.16%，主因高势能渠道持续增长和春节较去年延后。
　　盈利能力有所下降。25年公司整体毛利率29.29%，同比-1.18pcts，主因量贩等直营渠道占比提升，销售费用率13.1%，同比+1.12pcts，市场和品牌投入加大，管理费用率4.45%，同比+0.69pct，销售净利率9.92%，同比-2.25pct。26Q1公司整体毛利率27.03%，同比-2.88pct，销售费用率10.58%，同比-2.8pct，毛利率和销售费用变化与直营渠道占比提升和成本上升有关。26Q1销售净利率9.64%，同比-1.81pct。
　　股价变化的催化剂：新渠道拓展超预期。
　　核心假设风险：原材料成本波动，食品安全事件