核心观点：
　　凤凰传媒发布2025年年报：2025A，公司营收123.47亿元，yoy-9.25%；利润总额18.32亿元，yoy-19.14%；归母净利润17.95亿元，yoy+12.37%；扣非归母净利润15.52亿元，yoy-24.03%。25Q4单季度公司实现营收31.88亿元，yoy-21.2%；利润总额0.94亿元，yoy-80.55%；归母净利润0.94亿元，yoy-63.08%；扣非归母净利润-0.16亿元。营收与利润下滑主要由于市场化教辅销售承压；此外Q4确认了2亿元的资产减值损失（全年共3.01亿元）。
　　教材教辅出版稳健，发行相对承压。2025年全年，出版业务方面：（1）自编教材教辅营收29.07亿元，yoy+1.43%；毛利率36.34%，yoy+1.50pct。公司中小学课标教材总数品种及市场规模稳居全国第二。（2）租型教材教辅营收1.52亿元，yoy+5.67%；毛利率43.17%，yoy-1.55pct。（3）一般图书营收12.66亿元，yoy-10.98%；毛利率44.64%，yoy-0.54pct。发行业务方面：（1）教材教辅发行营收64.75亿元，yoy-11.17%；毛利率35.19%，yoy-2.68pct。主要由于25年秋季学期教辅相关政策执行力度趋严。（2）一般图书发行营收25.15亿元，yoy-2.93%；毛利率19.56%，yoy+0.56%。
　　保持高分红，彰显股东回报。公司宣告年度分红，拟每股派0.4元，叠加25年中期分红，全年现金分红合计12.72亿元（与23/24年总额持平），分红比例为71%。按照25年分红总额与2026/4/20收盘价算得股息率为5.03%。
　　盈利预测和投资建议。我们预计2026-2028年公司的营业收入为116.25/118.46/120.13亿元，归母净利润为16.45/18.03/19.11亿元。参考可比公司，我们给予公司26年18倍的PE估值，对应公司的合理价值为11.64元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。K12在校学生减少；图书消费疲软；行业监管政策变化。