核心观点
　　发电量增速放缓，火电维持正增长。3月规上电厂发电量同比+1.4%，同比增速较1~2月-2.7pct。分电源看，3月火电/水电/光伏增速有所上升，核电/风电增速均由正转负。3月风电同比-17.3%，增速较1~2月-22.6pct；3月光伏同比+10.0%，增速较1~2月+0.1pct，新能源电量增速显著分化，主要由于今年3月风资源季节性下行（10米高度风速同比偏小13%）。3月水电同比+10.8%，增速较1~2月+4.0 pct，得益于主要流域降水较去年同期偏多，水库入库流量增加。3月核电同比-11.8%，增速较1~2月-12.6 pct，我们推测主要由于机组检修时间波动所致。3月火电同比+4.2%，增速较1~2月+0.9 pct，我们推测主要由于风电/核电出力偏弱形成替代效应支撑，叠加去年同期低基数影响。考虑到新能源仍为装机主力电源(中电联预计2026年新增新能源发电装机超3亿千瓦)，且现货市场全面铺开后将通过市场价格机制引导火电为新能源让渡发电空间，我们预计2026年火电电量增长态势或难以持续。
　　气价大幅回落，煤价延续偏强运行态势。4月17日伊朗宣布在停火期间对商船开放霍尔木兹海峡，市场从"中长期断供"预期迅速切换至"和平定价"，原油和天然气均大幅出清战争溢价。但我们认为，在停火协议临时性、美军封锁持续、商业保险审慎等约束下，实际航运恢复远比市场预期困难。从市场预期来看，若停火破裂导致航道再度封锁，不仅需重新定价供应中断风险，还需叠加"假开放"后的风险溢价，气价可能再现极端波动。从供需现实来看，卡塔尔受损的LNG产能恢复期长达3-5年，而若6月夏季用气高峰时海峡通航能力仍无法恢复至战前较高水平，国际LNG现货价仍存尾部暴涨风险。煤价方面，近期国内港口及产地煤价继续偏强运行（截至4月17日，CCTD环渤海5500大卡动力煤现货参考价周环比上涨9元/吨至772元/吨）。支撑主要来自大秦线春季检修，以及进口煤价高位与国内煤价倒挂。
　　低位公用事业资产有望价值重估。申万公用事业指数上涨1.4%，跑输沪深300指数0.6个百分点，跑输万得全A指数1.3个百分点。我们认为公用事业板块仍为值得配置的优质资产，有望受益于国际秩序重构下的实物资产价值重估。
　　投资建议与投资标的
　　投资建议：看好公用事业板块。我们认为：1）国际秩序重构背景下，公用事业作为重要实物资产有望价值重估；2）为服务高比例新能源电量消纳，我国需进一步推动电力市场化价格改革，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性（电能量价值、调节价值、容量价值、环境价值等）充分定价。
　　火电：2026年我国各省份煤电容量电价补偿比例持续提升，叠加现货市场在全国范围内全面铺开，火电将逐步从基荷电源向调节性电源转变，其商业模式改善已初见端倪。我们预计2026年火电行业分红能力及分红意愿均有望持续提升，推荐标的：建投能源(000600，买入)、华电国际(600027，买入)、国电电力(600795，买入)、华能国际(600011，买入)、皖能电力(000543，买入)；相关标的：豫能控股(001896，未评级)。
　　燃气：全球秩序重构及地缘冲突背景下天然气价格中枢或将超出市场预期，国内上游气源资产有望受益，相关标的：首华燃气(300483，未评级)、新天然气(603393，未评级)。
　　水电：商业模式简单且优秀，度电成本在所有电源中处于最低水平，建议逢低布局优质流域的大水电，相关标的：长江电力(600900，未评级)、国投电力(600886，未评级)、桂冠电力(600236，未评级)。
　　核电：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行压力最大的时间节点已过，相关标的：中国广核(003816，未评级)。
　　风光：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的行业龙头公司，相关标的：龙源电力(001289，未评级)。
　　风险提示：弃风弃光率大幅提升，煤炭价格大幅上涨，市场电价低于预期等。