事件
　　珂玛转债（123267.SZ）于2026年4月16日开始网上申购：总发行规模为7.50亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于结构功能模块化陶瓷部件产品扩建项目、半导体设备用碳化硅材料及部件项目等项目。
　　当前债底估值为99.35元，YTM为2.16%。珂玛转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.27%（2026-04-14）计算,纯债价值为99.35元，纯债对应的YTM为2.16%，债底保护较好。
　　当前转换平价为103.7元，平价溢价率为-3.65%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年10月22日至2032年04月15日。初始转股价97.57元/股，正股珂玛科技4月14日的收盘价为101.27元，对应的转换平价为103.79元，平价溢价率为-3.65%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为1.73%。下修条款为“15/30，130%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价97.57元计算，转债发行7.50亿元对总股本稀释率为1.73%，对流通盘的稀释率为4.98%，对股本摊薄压力较小。
　　观点
　　我们预计珂玛转债上市首日价格在127.86~142.18元之间，我们预计中签率为0.0022%。综合可比标的以及实证结果，考虑到珂玛转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在127.86~142.18元之间。我们预计网上中签率为0.0022%，建议积极申购。
　　珂玛科技主要围绕先进陶瓷材料零部件的研发、制造、销售、服务以及泛半导体设备表面处理服务。公司是国内本土先进陶瓷材料及零部件的领先企业之一，掌握关键的材料配方与加工工艺，并具备先进陶瓷前道制造、硬脆难加工材料加工和新品表面处理等全工艺流程技术。
　　2020年以来公司营收呈增长态势，2020-2024年复合增速为35.52%。自2020年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2020-2024年复合增速为35.52%。2024年，公司实现营业收入8.57亿元，同比增加78.45%。
　　珂玛科技营业收入主要来源于陶瓷材料类业务，产品结构年际变化。2020年以来，珂玛科技先进陶瓷材料零部件类业务收入逐年增长，2022-2024年项目运营业务收入占主营业务收入比重分别为82.63%、90.00%和92.19%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定，表面处理服务类、金属结构零部件类业务处于收缩但稳定的状态。
　　珂玛科技销售净利率和毛利率维稳，销售费用率、财务费用率和管理费用率下降并趋于稳定。2020-2024年，公司销售净利率分别为17.98%、19.45%、20.16%、17.04%和36.27%，销售毛利率分别为39.98%、42.98%、42.25%、39.78%和58.49%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。