承保+投資雙增長，高分紅政策延續：公司2025年實現歸母淨利潤404億元(YOY+26%)，原保險保費5,558億元(YOY+3%)，市占率31.6%；綜合成本率97.5%(-1.3pct)，承保利潤125億元(YOY+119%)。2025年公司總投資資產收益率為5.8%，穩中有增，雙輪驅動盈利增長。此外，公司全年每股派息0.68元(YOY+26%)，末期股息0.44元，分紅比例超37%。
　　車險夯實基本盤，非車提質增效，COR均持續下行：2025年車險保費3,057億元(YOY+2.8%)，其中家自車保費2,264億元(YOY+3%)，續保率77.9%(+1pct)，龍頭優勢穩固。車險COR為95.3%(-1.5pct)，綜合費用率20.9%(-3pct)，“報行合一”費用管控成效顯著。承保新能源車數量同比增長34.3%，短期面臨出險率偏高、維修貴等壓力，但出險率已進入下行通道。2026年7月起重型貨車強制配備AEB、新能源車型風險分級制度穩步推進，精准定價與風控升級，2026年相關車險綜合成本率有望得到進一步改善。同時，非車險保費2,500億元(YOY+3.9%)，COR為100.8%(-1pct)。其中，意健險保費1,076億元(YOY+6.4%)，企財險保費增速亦達4.4%，文旅險等新興險種快速放量。此外，隨著非車險減費出單政策全面落地，公司應收保費率大幅壓降，企財險、雇主責任險等重點險種費用持續下行，26年趨勢延續，非車承保盈利可期。
　　投資結構優化，適度增配權益：公司總投資資產7,604億元(YOY+12%)，總投資收益387億元(YOY+13%)；收益率為5.8%(YOY+0.1pct)。固收類投資4,383億元(YOY+7.7%)，占比57.6%(-2.6pct)，其中國債/政府債占比顯著提升，高等級利率債為核心壓艙資產。權益類投資2,125億元(YOY+25%)，占比27.9%(+2.8pct)。FVOCI類權益占比64%，以紅利資產為主。25Q4受股債市場波動影響，投資收益同比下滑61.1%，但全年收益保持穩健增長。
　　全球佈局打開空間：目前產險市場處於新舊動能轉換關鍵時期，新產品處於適配期，為利潤成長蓄能。而在海外市場，2025年公司海外業務保費同比增長12%，跨境風險保障能力持續增強。公司依託中國香港、泰國等現有據點逐步輻射東南亞及欧洲市場，深度挖掘千億級海外風險保障藍海市場，打開長期成長天花板。
　　目標價20.3港元，維持買入評級：公司商業模式得天獨厚，車險底盤穩固、非車盈利有望逐步兌現，承保利潤持續增厚資產，投資收益穩健增長。此外，公司高股息政策清晰可持續，2025年每股股息同比增長26%，分紅比例超37%。看好公司持續的盈利能力以及穩定增長的股東回報，我們給予2026年1.25倍PB估值，得出目標價20.3港元，維持買入評級。
　　風險提示：新能源車險及非車險成本改善不及預期；自然災害頻發等