要点总结
　　券商业绩充分受益于交投活跃度抬升。2025年全年权益市场震荡上行，上证综指、沪深300指数、创业板指较年初分别+18.4%/+17.7%/+49.6%，证券行业全年累计+2.6%，市场中性回报率的抬升推动交投情绪的回暖，25年全年日均股基交易额同比提升69.7%至2.05万亿元。据中证协口径，2025年140家证券公司实现营收5412亿元（YoY+19.9%），净利润2194亿元（YoY+31.2%），截至3月末，目前已披露年报的25家上市券商（下同）合计营收4413亿元（YoY+31.0%），归母净利润1741亿元（YoY+45.5%），平均ROE为9.0%（+2.1pps），目前已披露数据25家券商合计经纪/投行/资管/信用/自营净收入占比分别26.6%/7.4%/9.2%/8.3%/41.9%。
　　行业净利集中度边际下滑，马太效应仍较为显著。十大券商（2025年归母净资产排名前10的上市券商）合计归母净利1472.1亿元（YoY +44.9%），增速基本持平于目前已披露的25家全体。上市券商归母净利CR5、CR10分别为57.7%、84.5%，分别同比-0.6pps/-0.4pps。十大券商合计杠杆倍数4.50倍（YoY+0.2倍），高于上市券商整体。
　　轻重并举，乘势向上，共振复苏。1）经纪：已披露年报的25家中，经纪业务净收入前10的券商合计经纪业务净收入894.0亿元（YoY+46.0%），在上市券商中占比76.3%（YoY+0.9pps）。2）投行：2025年IPO承销规模1317.7亿元（YoY+95.6%），目前已披露年报的25家上市券商投行业务净收入326.5亿元（YoY+38.3%）。3）自营：25家上市券商合计自营收入为1848.6亿元（YOY+33.3%），CR10合计占比84.8%（YOY+0.1pps）；4）资管：规模稳健扩张，截至2025年末，券商及其子公司私募资管产品合计规模6.4万亿元（YoY+5.6%），其中集合/定向规模占比分别50.9%/39.1%，分别同比+3.5pps/-3.1pps；5）信用：2025年末全市场两融余额同比变化+36.3%，25家上市券商信用净收入364.3亿元（YoY+49.3%）。
　　投资建议：资本市场内在稳定性增强，预计2026年证券行业业绩在2025年高基数上延续稳健增长。交投活跃、投行回暖及自营稳健支撑基本面向上，当前板块PB仅1.22x，处于近10年18%分位的估值底部，安全边际充分。头部券商综合服务与跨境优势更具竞争力。建议关注：中信证券、中金公司、国泰海通、华泰证券。
　　风险提示：1）权益市场大幅波动。2）投资者风险偏好降低。3）宏观经济下行。4）资本市场改革不及预期。