【投资要点】
　　2025年核心利润同比增长9.9%，煤电表现好于预期
　　公司2025年实现收入1020.10亿港元，同比下降3.11%；归属股东净利润145.19亿港元，同比微增0.9%，每股盈利2.80港元。若剔除汇兑损益及资产减值等非经常性科目，核心业务利润达152.43亿港元，同比提升9.9%。全年每股股息1.127港元，公司维持40%的分红比率保持不变，按当前股价计算股息回报约6.0%；股东应占核心利润分板块业务来看，可再生能源为76.04亿港元（同比减少17.6%）；剥离煤炭贸易后纯火电利润73.36亿港元，增幅达79.8%。盈利大幅增长主要受益燃煤成本端下行，期内入炉标煤均价降至798.6元/吨（-13.4%），单位燃料成本降至237.5元/兆瓦时（-14%）。
　　2026年新增风光装机目标调整至545万千瓦
　　公司将2026年风光新增并网目标调整至545万千瓦，战略重心由规模转向效率。资本开支计划472亿港元（同比略降），其中风光350亿港元、火电76亿港元、综合能源24亿港元。"十五五"期间，公司将储能及零碳园区等综合能源业务提升至战略高度，整体业务转向提质增效、高质量发展。投资支出收缩叠加火电高盈利支撑经营现金流。
　　受益长协煤以及容量电价补偿比例提升，火电盈利仍有保障
　　公司2026年长协煤签约量7412.9万吨，占需求量的87.5%，进口煤比例不足10%，已采取替代方案应对印尼煤供给减少的影响，预计全年煤价基本持平或略有下降。电价方面，煤电长协价格已有所下调，火电上网电价大概率跟随回落，板块利润较2025年高基数将有所收窄，受益2026年大部分省区容量电费补偿比例从30%上升至50%，火电仍能提供稳定的利润底盘。
　　关注新能源回A进展，给予“买入”评级，目标价22.8港元
　　华润新能源IPO于2025年3月14日获证监会正式受理，2025年底已反馈第二轮问询的财务报告，若年内顺利落地，有望提升公司整体估值。我们更新公司目标价22.8港元，相当于2026年和2027年9.5倍和9倍PE，目标价较现价有22%上升空间，给予“买入”评级