一季度二永复盘
　　一季度，二永收益率整体下行，利差于2月初达到年内低点。3月上旬受通胀预期影响，中长久期二永债收益率与利差也随之明显调整，至三月中下旬重返下行区间。
　　基金、保险支撑了1月至2月中旬的二永下行，理财支撑了三月二永的下行。
　　对比一季度二永各类策略持有期收益，二级债长债策略表现最好，收益为1.91%。
　　二季度二永供需如何？供给情况
　　二永+TLAC预计供给5730.76亿元。
　　二永发行具有明显季节性特征，但2026年一季度未有二永发行，可能主要系央行下发行政许可决定书时间较晚影响。结合二季度二永到期情况及二季度银行在手资本工具批文剩余额度到期情况，预计二季度二永供给超2800亿元。
　　TLAC方面，目前五大行均满足16%的外部总损失吸收能力风险加权比率要求；对于2028年起需满足的18%要求，目前中国银行、建设银行均满足阶段二要求，仅工商银行、农业银行、交通银行分别存在1.03%、0.97%、1.73%的缺口，总缺口合计7041.44亿元。结合批文到期与发行节奏，预计二季度TLAC供给约为2930.76亿元。
　　需求情况
　　2025年以来“固收+”基金发行量、存量规模持续增长，“固收+”基金重仓二永比重相对普通纯债基金比重更高，后续“固收+”基金放量会增加二永需求。
　　理财披露持仓中二永占比相对较高，理财规模增加对二永需求同样增加，但需关注市场波动之下，其能否持续承接二永以保持二永估值稳定。
　　2025年以来，分红险开始受到重视，其本质上为“固收+”产品，浮动收费法（VFA）计量模式下，二永估值或受益于分红险投资。
　　二季度二永投资策略
　　供给是否影响定价：二永债整体走势更多依赖于债市环境，单日发行量、净融资相对较大的部分日期，其利差也会出现回调，但整体无较强关联。
　　新老券定价：多数二级资本债上市当日估值明显高于票面，该特征在永续债方面表现不突出，但二级资本债和永续债上市当日估值均普遍明显高于老券当日估值，故若重点考虑新发二永，在其上市首日买入性价比高于一级市场直接投；二级市场方面，新券表现整体好于老券，但两者价差压缩较多时，市场交易会转向老券，预计后续随着两者价差回升至此前高点，交易会再度转向新券。
　　二季度二永整体策略：
　　预计二季度二永整体呈现震荡偏强格局，同时需谨防通胀、市场结构变化等可能带来的调整影响。当前1Y及以内二永收益整体压缩相对极致，后续压利差空间相对有限，更多为市场阶段性规避调整的选择；3Y以内品种为主要配置品种；长端二永以交易为主，需重点关注保险、理财等配置型力量的机构行为。
　　择券视角，除活跃度较高的大行二永外，还可关注具备较高活跃度的股份行、城农商行二永债，如25广发银行二级资本债01BC、25中信银行二级资本债01BC、25长沙银行二级资本债01、24上海银行二级资本债01、25平安银行永续债01BC、24华夏银行永续债01、24江苏银行永续债01、25宁波银行永续债01等。
　　二季度二永策略收益测算
　　从持有期收益视角来看：
　　收益率曲线不变：二级债长债型策略表现最好，持有期收益为0.66%。
　　收益率曲线上行20BP：二级债短债下沉、永续债下沉策略表现相对较好，持有期收益分别为0.02%、0.02%。
　　收益率曲线上行10BP：二级债短债下沉、永续债下沉策略表现相对较好，持有期收益分别为0.22%、0.22%。
　　收益率曲线下行10BP：二级债长债型策略表现最好，持有期收益为1.40%。
　　收益率曲线下行20BP：二级债长债型策略表现最好，持有期收益为2.14%。
　　风险提示
　　市场变化超预期；政策变化超预期；机构行为变化超预期；对二永供需的测算基于当前情况不代表必然发行进度；收益测算可能受未来市场环境变化影响