核心观点
　　康诺亚发布2025年业绩报告。报告期内，公司实现营业收入7.2亿元，同比增加67%，其中产品销售额3.15亿元，符合预期。核心产品CM310（IL-4Rα）多适应症顺利纳入医保，商业化进程全面提速；NewCo的二次BD有望带来管线价值重估，小核酸等创新技术平台的布局夯实公司长期竞争力。后续可以关注1）CMG901(CLDN18.2 ADC)预计26H1读出Ⅲ期2L胃癌数据；2）CM512(TSLP/IL-1双抗)预计26H1读出CRSwNP数据；3）siRNA、双抗ADC、PROTAC等多条管线递交IND。
　　事件
　　2026年3月26日，康诺亚发布2025年业绩报告。2025年公司实现营业收入7.2亿元，同比增加67%。
　　简评
　　一、业绩符合预期，现金储备充裕
　　2026年3月26日，康诺亚发布2025年业绩报告。2025年公司实现营业收入7.2亿元，同比增加67%，主要由核心产品康悦达商业化销售与BD合作收入共同驱动，其中产品销售额3.1亿元，BD收入4.1亿元，研发投入约7.2亿人民币。在手现金19.6亿人民币。
　　二、司普奇拜单抗CM310 (IL-4R)：商业化元年，多维度推动康悦达快速放量
　　康悦达（CM310）是国内首个获批慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）、全球首个获批季节性过敏性鼻炎（SAR）适应症的生物制剂，已覆盖中重度特应性皮炎(AD)、CRSwNP、SAR三大核心适应症，后续适应症持续向青少年中重度AD、结节性痒疹等领域拓展，商业化与临床价值持续兑现。
　　商业化层面，2025年底康悦达三大适应症及西林瓶、预充注射笔两种包装正式纳入国家医保目录，2026年1月起落地执行，终端覆盖快速扩容。截至2026年3月，公司商业化团队规模近500人，产品已覆盖超1500家医院，其中院内用药医院超600家，布局650家以上药房；医保落地后已覆盖30个省份、260个以上城市，2026年准入1000家医院的年度目标已超预期完成40%以上。2025年产品全年实现销售额3.15亿元，2026年一季度销售超预期推进年度指标。
　　临床价值层面，康悦达在既往IL-4Rα抑制剂治疗无效或效果不佳的中重度AD患者中展现出良好疗效，同时凭借国内首个CRSwNP、全球首个SAR生物制剂的差异化优势，成为2025年国内鼻科领域生物制剂的核心品种，差异化竞争壁垒显著。
　　适应症拓展方面，公司计划于2026年上半年递交结节性痒疹新适应症的上市申报，持续拓宽产品适用人群与商业化天花板。
　　三、CMG901/AZD0901：国际化临床稳步推进，关键注册节点临近
　　AZD0901（原CMG901）是康诺亚自主研发的全球首款获批临床的Claudin 18.2 ADC药物，已获FDA孤儿药资格、快速通道认证及CDE突破性治疗药物认定。公司已与阿斯利康（AstraZeneca AB）订立全球独家许可协议，2026年2月一线胃癌联合疗法全球多中心III期临床完成首例给药，触发4500万美元里程碑付款，协议约定累计里程碑付款总额超11亿美元。
　　全球多中心临床试验全面铺开，核心注册性临床进展明确。产品单药用于二线及以上晚期胃癌的全球多中心III期临床，预计2026年上半年读出核心数据，下半年申报BLA；同步推进一线胃癌联合疗法的全球多中心III期临床，同时在胆道癌、胰腺癌、围手术期胃癌等多个适应症开展II期临床探索，持续拓宽产品的适应症布局。
　　四、CM336：全球首创自免适应症拓展，自身免疫病领域突破
　　CM336是靶向BCMA/CD3的双特异性抗体，是治疗多发性骨髓瘤及多种自身免疫性疾病的核心在研品种。
　　核心临床疗效表现突出：产品用于多发性骨髓瘤的临床研究显示，客观缓解率（ORR）达90%以上，完全缓解率（CR）达75%，整体安全性良好，仅不到5%的受试者发生二级细胞因子释放综合征（CRS）；同时在自身免疫性疾病领域，产品在原发免疫性血小板减少症（ITP）、特异性皮炎等适应症中也展现出良好的治疗效果。
　　适应症拓展持续推进，公司后续将继续推进CM336在ITP、系统性红斑狼疮（SLE）等自免适应症的临床研究，2026年将完成产品针对多发性骨髓瘤的II期临床数据文章发表，同步推进自免领域的后续临床研究。
　　全球合作锁定长期价值释放：康诺亚NewCo合作公司Ouro Medicines与吉利德科学达成收购协议，加速推进潜在同类最优TCECM336/OM336全球开发，交易完成后康诺亚将获得约2.5亿美元首付款，以及最高约7000万美元的里程碑付款，总收入金额可达约3.2亿美元。公司保留销售分成、特许权等长期收益，除已收到的首付款及现有里程碑付款外，后续还有最多6.1亿美元的里程碑付款。
　　五、CM512：全球第二款、潜在最优的靶向TSLP x IL-13双抗
　　CM512是靶向胸腺基质淋巴细胞生成素(TSLP)和白介素-13 (IL-13)的双特异性抗体，可同时靶向两个靶点，协同阻断过敏性炎症相关的下游信号通路与效应细胞活化，有效抑制过敏性炎症反应。产品具备突出的差异化给药与疗效优势，年化用药次数仅2-4针，药物维持时间长、整体安全性良好，非肩峰期疗效不弱于现有单抗，部分患者在花粉期哮喘未出现急性发作；同时产品具备低免疫原性、