招商局港口公布25年业绩：1）营收133.5亿港币，同比+12.8%；2）归母净利64.6亿港币，同比-18.5%，低于我们的预期73.0亿港币，盈利同比下滑主因来自合联营公司非经营性因素导致投资收益同比下滑所致。港口主业方面，尽管25年国际贸易面临关税扰动，但公司集装箱吞吐量保持稳健，主控码头盈利强劲。展望26年，尽管当前中东地缘局势和全球宏观经济仍存较多不确定性，我们预计公司依托全球化码头布局组合，有望平滑市场波动，彰显盈利韧性。维持“买入”。
　　大中华地区/海外地区集装箱吞吐量同比+3.2%/+5.7%
　　25年公司旗下码头共计完成集装箱1.5亿TEU，同比+3.8%。其中大中华地区吞吐量1.1亿TEU，同比+3.2%；海外3,894万TEU，同比+5.7%，海外增速向好主因受益于产业重塑带动新兴市场码头货量增长。大中华地区分区域看，珠三角/长三角/环渤海/中国其他地区吞吐量同比+0.7%/+6.9%/+0.7%/-9.0%。整体，25年在关税扰动的宏观贸易背景下，公司国内外码头吞吐量表现稳健。
　　主控码头25年EBIT同比+20.0%至54.6亿港币
　　25年公司主控码头实现收入124.5亿港币，同比+13.2%；EBITDA/EBIT 75.8亿/54.6亿港币，同比+15.6%/+20.0%；EBITDA/EBIT利润率60.9%/43.9%，同比+1.3/+2.5pct，盈利和利润率均同比增长主因吞吐量增长和港口装卸费率上涨贡献。
　　来自合联营公司投资收益同比-23.7%，拖累整体净利
　　25年来自合联营公司投资收益共计49.7亿港币，同比-23.7%，占比公司归母净利比重77.0%。其中，来自上港集团投资收益36.3亿港币，同比-22.2%，主因上港集团对邮储银行长期股权投资-其他权益变动减少导致一次性非经营性损失。展望26年，扣除非经常性损益影响，我们预计来自合联营公司港口主业盈利将保持稳健增长。
　　下调26-27年净利预测，下调目标价至16.7港币
　　考虑当前中东地缘局势和对全球经济贸易的影响仍存较多不确定性，我们下调26/27年归母净利预测6%/7%至73.7亿/79.5亿港币，新增28年净利预测86.4亿港币；基于9.5x 26EPE（公司历史三年PE均值加1.5个标准差，估值溢价主因考虑公司全球码头布局组合，有助于平滑不同市场的货量波动），下调目标价4%至16.7港币（前值基于10.0x 25EPE），维持“买入”。
　　风险提示：全球经济衰退；货量增长低于预期；地缘政治风险。