收入小幅下滑，毛利率稳步回升
　　2025年建发国际实现总收入1367.9亿元，同比减少4.3%，其中物业开发收入1323.6亿元，同比下降4.5%，占总收入比重96.8%；物业管理及其他相关服务收入44.3亿元，同比增长1.5%。得益于结算结构优化及高质量项目占比提升，公司2025年毛利率为13.9%，同比提升0.6个百分点，稳中有升。公司归母净利润36.5亿元，同比下降24.0%，主要受合营联营企业利润收窄、销售费用上升及投资物业公允值损失扩大等因素影响，对当期利润形成扰动，带动净利润率下降至4.05%。公司减值计提政策谨慎，截至2025年末，2022-2025年公司全口径减值准备余额114亿元。
　　城市深耕成效显现
　　2025年公司全口径合约销售金额1220亿元，权益合约销售金额909.3亿元。权益口径来看公司销售前五城市依次为杭州147.3亿元、北京121.1亿元、上海113.9亿元、厦门108.2亿元、福州51.2亿元，合计占权益销售总额约60%，一线及核心二线城市贡献突出，公司在核心城市项目去化相对顺畅，高能级市场的产品竞争力强。2025年公司共获取41宗土地，新增拿地货值1304亿元，重点布局一线、强二线以及福建省核心城市。截至2025年末，公司全口径土地储备总可供销售面积约1147万平方米，库存货值约2217亿元，土地储备货值集中于核心城市。2022年及之后获取项目的库存占比83%，新货占比较高。
　　现金回款能力突出，财务杠杆持续优化。
　　公司资金回笼能力较强，财务结构整体稳健。2025年，公司连同合营及联营公司实现物业开发现金回款1275.3亿元，回款率105%，持续保持高位。截至2025年末，公司负债权益比率降至87.5%，间接控股公司贷款388.5亿元，同比下降23.46%，去杠杆进展明显。公司净负债率34.8%，杠杆水平稳健，短期偿债能力充足。在融资成本方面，存量有息负债平均融资成本3.15%，较2024年末下降41个bp，计息借款利率降至2.95%。
　　2026年聚焦质量提升，稳中求进
　　根据公司年报，公司2026年战略以“稳”为核心，由规模扩张转向质量提升与利润修复。公司坚持“以销定支、以收定支”，拿地延续审慎策略，持续聚焦核心城市深耕，目标是稳住行业第七的销售地位。并持续推进智慧化、绿色化标准落地，积极对接“好房子”政策导向，提升产品竞争力。同时，公司将加快提升物业管理、工程管理等板块的综合服务能力，强化多业务协同，争取到2030年第二曲线业务营收规模超200亿元、利润贡献占主业利润比例达40%以上。
　　盈利预测与估值
　　我们看好公司穿越周期的能力，但基于公司2025年减值和结算节奏的变化，我们调整了未来三年的盈利预期。我们预计公司2026-28年归母净利润为40、42、45亿元，2026年EPS为1.77元，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求修复力度走弱；房地产政策推进速度慢。