结转毛利率持续提升，重点布局核心城市，维持“买入”评级
　　建发国际集团发布2025年全年业绩。公司结转业绩有所下降，毛利率持续提升，利润下降主要受营收规模下降和投资收益减少影响，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为39.6、40.1、41.8亿元（2026-2027年原值为57.3、58.6亿元），对应EPS为2.01、2.03、2.12元，当前股价对应PE为6.5、6.4、6.2倍，公司销售拿地稳健，市占率持续提升，土储中新货占比较高，看好公司未来保持稳健的盈利能力，维持“买入”评级。
　　多方面因素导致盈利下降，结算毛利率持续提升
　　2025年公司实现营业收入1367.9亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润36.5亿元，同比下降24.0%。公司拟派息每股0.90港币，按当前股价计算股息率为7.0%。2025年结算毛利率13.9%，同比提升0.6pct，毛利率持续提升；净利润下降主要由于营收规模下降，房开项目结转净利润及合联营投资收益减少，同时营销费用增加，并表结转项目的权益比有所降低。从减值计提看，并表项目计提36.6亿元,同比下降0.1亿元;非并表项目计提6.8亿元,同比下降16.5亿元；整体减值计提43.4亿元。
　　销售金额保持稳定，重点布局核心城市
　　公司2025年实现权益销售金额909.3亿元，同比下降12.0%；实现权益销售面积365.3万平米，同比下降27.6%，公司销售金额逆势保持稳定。从市占率看，公司在37个城市进入当地前十名。同时通过灯塔项目的领航，公司在核心城市加速突破，在杭州、北京、上海、厦门四个核心城市的权益销售金额都超过100亿元，合计达490.5亿元，占比达54.0%。
　　土储优质，新库存占比高
　　2025年公司总拿地金额654亿元，总货值1304亿元，权益比例77%。分结构看，一线城市占比42%，二线城市占比40%。2025年末土储总可售货值约2217亿元，具备较好的流动性；2022年及之后拿地的土储占83%，土地储备结构持续优化。
　　风险提示：政策支持不及预期、行业销售恢复不及预期、公司融资不及预期。