2025年公司收入62.9亿元/归母净利润4.0亿元，同比分别-4.6%/-15.3%。1）2025年公司收入/净利润分别为62.9/4.0亿元，同比分别-4.6%/-15.3%，我们判断业绩表现符合预期。2）盈利质量方面：2025年毛利率同比+0.1pct至76.6%；销售费用率同比-0.7pct至58.2%；管理费用率同比+0.1pct至10.4%；综合以上，2025年公司归母净利率同比-0.8pct至6.3%。3）公司拟派发股息每股35港仙，股利支付率55%，股息率（2026/3/31收盘价计算）为5.2%。
　　线下坚持结构升级，电商盈利质量提升。公司渠道体系以直营为主，近年来调整升级渠道结构。分渠道来看：2025年直营/加盟/电商收入分别48.2/2.0/12.7亿元，同比分别-7%/-30%/+12%，毛利率分别同比-0.1/-0.7/+3.4pct至80.2%/70.4%/63.8%。量价拆分来看：1）店数方面：2025年末直营门店较期初-88家至1356家，加盟门店较期初-12家至383家，我们估计主要系公司主动优化直营渠道，提升渠道效率所致。2）公司坚持渠道优化，关停低效小型门店、集中资源发力优质门店，试点新模式以吸引优质加盟商，我们判断中长期有望合理提升加盟渠道占比，同时品牌力及产品效率的提升有望带动店效稳健提升。
　　品牌矩阵定位清晰，持续优化产品效率。公司旗下高端女装客群定位与价格带互补，充分参与市场竞争，短期消费环境波动，不同品牌表现分化。分品牌来看：1）2025年Koradior品牌收入21.1亿元，同比-2.2%，毛利率-0.6pct至76.4%，期末门店660家（较年初-16家）；2）NAERSI品牌收入16.8亿元，同比-10.3%，毛利率+0.3pct至77.2%，期末门店499家（较年初-22家）；3）NEXY.CO品牌收入9.9亿元，同比2.6%，毛利率+0.04pct至77.0%，期末门店219家（较年初-16家）；4）LaKoradior/Elsewhere/CADIDL/FUUNNYFEELLN品牌2025年收入分别5.6/3.9/3.7/2.0亿元，同比分别+10%/-19%/-8%/+19%；毛利率分别同比+0.6/+0.7/+2.0/-1.1pct至82.1%/72.7%/76.2%/64.0%。产品方面，公司通过升级卓越商品体系、加大主销款研发投入及整合主线与副线品牌研发资源，优化产品体验，2025年公司产品SKC总数为5338个，同比减少9.4%。
　　终端承压致周转放缓。短期公司终端表现承压使得库存周转速度变慢，2025年末公司存货金额同比-1.97%至15.41亿元，存货周转天数同比+64天至380天，我们判断后续伴随着公司产品体系效率提升、后续存货管理及周转效率有望环比优化。
　　2026年盈利质量有望回升。我们判断公司2026年收入有望稳健增长，考虑公司持续降本控费、优化产品及渠道效率，我们估计盈利质量有望在低基数下稳健回升，期待2026年公司归母净利润快速增长。
　　投资建议：公司是国内中高端女装市场领军企业，产品运营提效有望带动中长期业绩持续成长，估值具备吸引力。我们预计2026~2028年归母净利润分别为5.0/5.4/5.8亿元，当前股价对应2026年PE为8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品革新效果不及预期；门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。