事件:
　　3月25日，公司发布2025年年报，2025年公司实现营业总收入38.30亿元（yoy+50.39%），实现归母净利润1.58亿元（yoy-31.80%），实现扣非归母净利润0.78亿元（yoy-63.97%），实现剔除汇兑损益和股份支付的归母净利润2.52亿元（yoy+18.98%）。
　　投资要点:
　　2025年单季度收入均高速增长，加大研发投入致毛利率波动。
　　2025Q1-Q4公司分别实现营收9.29、8.08、9.80、11.13亿元，同别分别增长93.18%、33.52%、46.8%、40.32%；毛利率分别为16.13%、19.59%、13.06%、10.14%，同比分别-9.75、-2.26、-8.99、-2.04pct，主要系整合营销及广告平台业务毛利率均有下滑；归母净利润分别为0.56、0.88、0.60、-0.45亿元，同比分别+11.67%、+7.06%、-4.8%、由盈转亏，2025年归母净利润下降主要系2025年确认股份支付费用8199万元。2025年研发费用率/管理费用率/销售费用率分别为4.16%/4.94%/1.70%，同比分别+0.57/+0.24/-0.02pct，主要系2025年加大人员、研发投入（2025年增加235名员工，其中99名技术人员）。
　　整合营销、广告平台双轮驱动，电商客户收入翻倍增长。
　　收入拆分来看，（1）整合营销服务：2025年实现收入19.54亿元（yoy+49.35%），占收入比为51.01%（yoy-0.35pct），毛利率为8.89%（yoy-2.33pct），我们预计主要由于行业竞争激烈致媒体采买成本增加；（2）广告平台业务：2025年实现收入18.38亿元（yoy+48.92%），占收入比为47.99%（yoy-0.47pct），毛利率为20.31%（yoy-6.2pct），我们预计主要由于程序化广告业务处于投入初期，成本开支较大。海外收入占比77.96%，毛利率为16.4%（yoy-4.66pct）。客户结构方面，2025年电商/应用、娱乐代理等客户占比分别为29.8%、69.2%，电商客户收入同比增长122.8%，应用、娱乐代理等客户同比增长30.53%，在品牌、电商、游戏、应用等领超域1积万累+客户。
　　媒体资源持续扩大，程序化广告平台zMaticoo量质双升。
　　公司媒体资源侧合作方持续扩大，2025年与AppLovin、Amazon Ads及The Trade Desk等全球头部DSP平台合作，截至2025年底公司已接入全球50+主流广告平台SDK。程序化广告平台zMaticoo完成DeepSeek-R1大模型私有化部署、SDK&DSP 2.0双端升级，底层技术能力明显提升，在Pixalate发布的亚太地区SSP市场份额报告中稳居前列，2025年eCPM提升3.9%、填充效率提升26.7%。展望后续，我们预计媒体资源快速拓展，AI技术中台持续投入，模型、算法加速迭代，广告平台业务有望延续快速增长。
　　盈利预测和投资评级：我们预测公司2026-2028年营业收入为51.57/66.99/83.84亿元，归母净利润为2.53//3.52/4.71亿元，对应PE为83/60/45X。公司程序化广告已规模起量，客户及流量双端繁荣，Agentic AI服务能力持续提升。基于此，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，估值中枢下移，媒体资源采购成本上升，客户拓展不及预期，广告主投放不及预期，信用减值风险，新业务拓展不及预期，AI技术演进不及预期等风险。