事件概述
　　公司发布25年年报，25年实现营收391.47亿元，yoy+11.4%，归母净利润37.38亿元，yoy+3.25%，扣非归母净利润35.34亿元，yoy+0.08%，毛利率21.5%，yoy+0.74pct，净利率9.49%，yoy-0.81pct。
　　25Q4实现营收122.92亿元，yoy+5.47%，qoq+17.28%，归母净利润13.3亿元，yoy-19.19%，qoq+13.26%，扣非归母净利润12.9亿元，yoy-19.52%，qoq+17.64%，毛利率23.38%，yoy+2.01pct，qoq+0.3pct，净利率10.74%，yoy-3.38pct，qoq-0.39pct。
　　 25年各业务稳健增长，汽车/服务器用板同比翻倍
　　1）通讯用板业务实现营收254.37亿元，yoy+4.95%，毛利率19.03%，yoy+0.86pct，依托于在FPC产品上的技术优势和产能优势，公司持续提升产品的市场份额，继续维持行业的领先地位；2）消费电子及计算机用板业务实现营业收入112.87亿元，yoy+15.72%，毛利率27.15%，yoy+0.13pct。公司把握消费电子复苏周期，并积极推动AI眼镜为代表的AI端侧产品的开发与量产，实现了相关业务的快速成长；3）汽车\服务器用板业务实现营业收入21.19亿元，yoy+106.67%，公司积极推动市场知名客户新一代产品认证与打样，同时，进一步扩大与云服务器厂商在AIASIC相关产品的开发与合作，以增强公司产品在AI服务器市场的竞争力。
　　重研发持续开拓新产品，持续扩大capex助力未来成长
　　1）在折叠终端与可穿戴设备方面，公司凭借动态弯折FPC模块与超长尺寸FPC组件技术，成为折叠手机、AR/VR、与AI眼镜等终端装置的核心供货商，2025年，公司AI眼镜类业务实现营业收入较2024年成长4倍以上，已成为全球最大AI眼镜PCB制造商；在AI服务器领域，公司推出支持GPU模块与高速传输接口的高阶HDI、内埋元件内埋线路、低损耗材料开发、背钻残段技术，满足AI服务器高算力需求，并积极与客户就未来2-3代平台产品展开前期技术研讨与联合开发。2025年，公司AI服务器类产品实现营业收入较2024年增长超1倍，预计2026年将继续保持强劲增长态势。在光通讯方面，公司凭借自身在高阶mSAP工艺上领先的技术优势与量产优势，瞄准800G/1.6T光通讯升级窗口，并与客户合作开发下一代3.2T光通讯解决方案。随着1.6T光模块的放量，未来相关业务预计将继续快速成长；2）公司持续扩大capex，预计26年capex达168亿元。在国内，公司计划于2025年下半年至2028年间投入人民币80亿元，在淮安园区扩充高阶PCB产能。预计至2026年底，淮安园区的HDI与HLC产能将实现翻倍增长,同时，公司于2026年初与淮安经济技术开发区签署投资协议，拟于未来投资110亿元建设高端PCB项目生产基地。在海外，公司泰国一厂已于2025年5月进入试产阶段，主要生产高阶IHDI、HLC及光通讯模块产品。目前量产爬坡进展顺利，并已通过多家客户认证；尚有数家服务器与光通讯领域的全球领先客户正在进行积极认证。同时，公司泰国二厂、三厂、五厂及机械钻孔中心四座厂房正在同步建设。持续扩产为公司未来增长奠定基础。
　　投资建议
　　考虑今年消费电子承压但后续公司AI领域的优势及产能储备，我们调整公司2026/2027/2028年归母净利润为56.18/81.73/109.66亿元，（此前预计2026/2027年归母净利润为61.37/70.75亿元），按照2026/3/30收盘价PE为20.9/14.4/10.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、研报使用信息更新不及时、外围环境波动风险。