公司发布2025年报业绩公告。2025年营收1480.57亿元，同比减少21.83%，归母净利润178.84亿元，同比减少7.27%；2025Q4营收374.72亿元，同比减少23.5%，归母净利润53.99亿元，同比增长15.57%。
　　煤炭业务：提煤质、降成本，里必、苇子沟投产在即
　　产销方面：25Q4实现产销3352万吨/6544万吨，同比-174/-1388万吨，环比-72/+376万吨；其中自产动力煤产销3028万吨/3239万吨，同比-214/-196万吨，环比-203/+56万吨；自产焦煤产销324/252万吨，同比+40/-38万吨，环比+131/+1万吨。
　　价格方面：公司坚持分层开采，外销动力煤热值同比提升200大卡以上，对冲煤价下行风险。25年自产煤售价485元/吨，同比-77元/吨。公司25Q4自产煤售价514元/吨，同环比-22/+31元/吨，其中动力煤售价477元/吨，同环比-11/+35元/吨；焦煤售价1033元/吨，同环比-69/+40元/吨。
　　成本方面：公司25年自产商品煤单位销售成本为252元/吨，同比30元/吨。25Q4自产商品煤单位销售成本234元/吨，同环比-35/-14元/吨。主要原因1）深入推进标准成本管理，强化原材料集中采购管控；2）加大安全费和维简费使用减少专项基金结余，促使2025年吨煤成本下降。
　　里必煤矿（建设规模400万吨/年，无烟煤）预计27年底实现联合试运转，苇子沟煤矿（建设规模240万吨/年）预计26年底实现联合试运转。
　　煤化工业务：化工煤自给率达到80%以上，榆林、“液态阳光”项目将在年内投产
　　25年公司煤化工用煤自给率实现80%以上，实现材料成本压降，2025年化工营业成本同比下降14.38%，其中材料成本同比下降15.4%。
　　榆林煤炭深加工项目（90万吨/年聚烯烃）预计2026年12月投产，“液态阳光”项目（625MW风光发电、10万吨/年二氧化碳加氢制甲醇等）预计2026年11月投产。
　　25年现金分红比例为28.4%：25年末拟派发股利0.217元/股，现金红利28.77亿元。考虑年中派息之后，25年合计派发现金红利50.78亿元，现金分红比例达到28.4%，以当前股价17.88元（A股）/14.32港元（H股）（（3月27日收盘价）测算股息率分别为2.14%（（A股）/3.03%（（H股）。
　　盈利预测、估值及投资评级：考虑到当前煤价持续上涨，我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测。预计公司2026-2028年营业收入分别为1659.65、1798.52、1827.54亿元，实现归母净利润分别为217.13、238.46、252.83亿元（（2026-2027年原预测值为170.94、184.91亿元），对应PE分别为10.9X/9.9X/9.4X，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价坍塌下跌，分红比例不及预期，资本开支较高。