兴业银行25年全年实现营业收入2121.39亿元，同比增长0.15%（vs3Q25同比-1.79%），实现增速由负转正，实现归母净利润774.69亿元，同比增长0.34%（vs3Q25同比+0.12%），涨幅扩大。1）收入端：全年实现净利息收入1487.52亿元，同比增长0.44%（vs 3Q25同比-0.56%），主要得益于息差的企稳；实现净手续费收入258.91亿元，同比增长7.45%（vs 3Q25同比+3.79%），其中托管业务收入增长较多；实现净其他非息收入374.96亿元，同比下降5.35%，主要因为投资收益在高基数背景下同比下降24.54%。2）利润端：全年归母净利润同比增长0.34%，增速环比扩大0.22个百分点，其中规模、手续费、其他非息、成本贡献边际提升，息差、拨备、税收贡献边际下滑。
　　 4Q25单季年化息差为1.53%，环比3Q25下降2bp，但较1H25提升2bp。1）资产端：4Q25单季年化生息资产收益率为3.10%，环比3Q25下降9bp，其中贷款收益率为3.50%，较1H25下降18bp。2）负债端：4Q25单季年化计息负债成本率为1.60%，环比3Q25下降8bp，其中存款成本率为1.53%，较1H25下降18bp，降幅与贷款收益率降幅持平。
　　对公贷款增速提升，占比扩大。截至25年末兴业银行贷款总额为5.95万亿元，同比增长3.70%（vs 3Q25同比+4.32%），全年增量为2123.28亿元。1）对公端：25年末企业贷款为3.74万亿元，同比增长8.63%，增速环比3Q25提升0.79个百分点，占总贷款比例环比提升1.0个百分点至62.8%。全年增量为2969.20亿元，行业分布来看，增量占比前三的行业分别为制造业，信息传输、计算机服务和软件，商租业，占比分别为54.01%、17.55%、16.17%，房地产业下降较多。2）零售端：25年末零售贷款规模为1.92万亿元，同比下降3.41%，降幅环比扩大3.07个百分点。全年缩量678.32亿元，其中按揭、信用卡、消费贷、经营贷增量占比分别为-6.92%、-19.20%、-9.26%、3.43%。
　　活期存款占比提升。截至25年末银行总存款规模为5.93万亿元，同比增长7.18%（vs3Q25同比+7.55%）。1）客户结构：全年企业存款、个人存款分别同比+2.35%、+14.82%，较1H25分别降低5.45、3.37个百分点，占总存款比例分别为60.29%、30.29%。2）期限结构：定期存款、活期存款分别同比+11.82%、-1.91%，其中活期存款占比环比3Q25提升1.48个百分点至34.21%。
　　资产质量：不良率稳健，逾期率改善。1）不良维度：4Q25银行不良贷款率为1.08%，环比持平，其中对公贷款、零售贷款分别为1.01%、1.38%，较1H25分别-0.07、+0.16个百分点；4Q25累积年化不良净生成率为1.19%，同比提升4bp；关注类贷款占比为1.69%，环比3Q25提升2bp。2）逾期维度：4Q25逾期率为1.49%，较1H25下降4bp。3）拨备维度：4Q25拨备覆盖率、拨贷比分别为228.41%、2.47%，分别环比+0.60、+0.01个百分点。
　　分红比例提升至31.02%。银行25年全年派发现金股息合计225.60亿元，每10股派发现金股利10.66元，占归母普通股股东净利润比例为31.02%，较24年提升0.29个百分点。
　　根据已出2025年年报，我们调整2026-2027年盈利预测为784.26/801.94亿元(前值分别为780.95/792.75亿元)，并引入2028年预测值824.26亿元。
　　投资建议：公司2026E、2027E、2028EPB 0.46X/ 0.43X/ 0.40X；2025年兴业银行营收表现持续改善，同时不断推进零售经营体系化建设，业务竞争力不断提升，建议关注，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济面临下行压力，公司经营不及预期。