核心观点
　　全年收入和净利润双位数增长，派息率45%。2025年公司收入增长10.6%至111.5亿元，归母净利润增长14.0%至13.1亿元，成人和童装收入分别实现9.1%和10.4%的增长。归母净利率提升0.3个百分点至11.7%，拆分来看，毛利率保持平稳，销售费用率下降1.7百分点至20.2%，主要受益于广告及宣传开支费用率下降2.3百分点至10.5%，管理费用率上升0.8百分点至7.7%，主因慈善捐款增加所致。经营性现金流净额大幅改善，同比增长1067.0%至8.15亿元，净现比升至0.62，主因公司持续优化营运资本管理，在应收账款、应收票据与存货管理方面取得成效所致，存货/应收/应付周转天数分别+10/0/-14天至117/149/74天，其中存货周转天数增加主要为支持电商业务而主动备货，应付账款周转天数缩短主要为保障供应链稳定而调整付款条款。2025全年派息率维持在45.0%。
　　下半年收入增速稳定利润率提升，广宣费用同比下降。2025下半年公司收入和净利润分别同比增长10.3%和25.7%，净利润增长快于收入的正面因素包括销售费用率同比下降3.9个百分点，主因广告宣传费用率下降所致，预计主要受益于费用投放效率提升影响；负面因素包括管理费用率上升1.7百分点、毛利率小幅下降，综合因素下公司下半年净利率提升1个百分点至8.3%。
　　店铺数量减少单店面积增加，超品店落地超100家，全面接入即时零售渠道。2025年公司持续优化渠道质量，成人和童装分别净关店356家和184家至5394家和2364家，店铺面积增加明显，成人和童装单店面积分别提升16平米和12平米至165平米和124平米，成人门店全新十代店已有78家、九代店占比近75%，童装门店五代店占比超15%，四代店占比78.7%。公司于年内成功落地127家超品店（成人105家，儿童21家。柬埔寨1家），远超年初目标。2025年电商渠道在高基数影响下同比增长25.9%，专供品占比维持在80%以上，通过线上专供品与线下商品区隔，发挥电商独特价值和价格体系，此外，品牌已全面接入美团团购、美团闪购、淘宝闪购及京东秒送即时零售渠道，全国超千家门店响应，覆盖160+城市。
　　风险提示：消费需求复苏不及预期；渠道拓展不及预期；品牌形象受损。
　　投资建议：看好电商、童装及超品店新零售模式驱动成长。我们看好公司在2026年体育大年中，凭借其在大众市场的品牌力、持续的渠道创新和产品升级，有望延续稳健增长态势，我们上调2026-2027年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为14.8/16.2/17.4亿元（2026-2027年前值为13.5/14.8亿元），同比增长12.9%/9.8%/7.3%，维持“优于大市”评级。