核心观点
　　公司发布25Q4及2025年经营业绩。25Q4实现营业收入48.40亿元，同比+14.2%。实现经调整净利润7.80亿元，同比+18.1%。公司25Q4经调整净利润超此前预期，收入符合预期。度假业务经营亏损4.28亿元，主要系2025年发生商誉减值4.53亿元。2025年经调净利率约17.6%，同比约+1.5pct。出行仍为促内需消费重要抓手，公司深化多元业务提质增效，公司整体多元业务协同能力进一步提升。
　　事件
　　公司发布25Q4及2025年经营业绩。25Q4实现营业收入48.40亿元，同比+14.2%。实现经调整净利润7.80亿元，同比+18.1%。
　　简评
　　经调净利润超预期，控费提效成果持续
　　公司25Q4经调整净利润超此前预期，收入符合预期。经调整EBITDA为12.83亿元，同比+28.6%；25Q4收入端看，住宿业务收入13.10亿元，同比+15.4%。交通业务18.36亿元，同比+6.5%。其他业务9.17亿元，同比+53.0%。度假业务7.78亿元，同比-0.4%。核心OTA整体收入同比+17.5%。其他业务增速较高，预计其中主要增长驱动来自于酒管业务增长，2025年内对万达酒店及度假村业务成功收购。核心OTA经营利润率28.4%，同比基本持平。度假业务经营亏损4.28亿元，主要系2025年发生商誉减值4.53亿元，预计主要受外部环境等影响导致旅行社业务发生变化，后续预计不再产生影响；25Q4成本端看，销售成本占比34.2%，同比-2.4pct。服务开发成本占比10.8%，同比-1.3pct。销售及营销开支占比32.5%，同比+2.2pct。行政开支占比基本持平。经调整净利率16.1%，同比+0.5pct。
　　2025年公司收入193.96亿元，同比+11.9%。实现经调整净利润34.03亿元，同比+22.2%。2025年销售成本占收入比33.7%，同比-2.1pct。服务开发成本占比10.3%，同比-0.7pc t。销售及营销开支占比32.3%基本持平。行政开支占比5.6%，同比+0.2pct。2025年经调净利率约17.6%，同比约+1.5pct。
　　出行仍为促内需消费重要抓手，公司深化多元业务提质增效
　　2026年公司将始终秉持用户第一的理念，全力践行“让旅行更简单、更快乐”的使命，将透过扩充产品供给、优化服务体验、丰富会员权益及深化用户互动，来强化在目标市场的用户忠诚度与品牌认知度。在酒店管理业务方面，凭借完善的酒店品牌矩阵、成熟的生态体系及强大的互联网运营能力，公司将于2026年加速业务扩张。同时公司将审慎探索与公司长期战略相符的投资机会；截至2025年末，平台付费用户同比+6%，年累计服务人次同比+5.5%，ARPU同比+5.5%。25Q4公司“首乘无忧”服务用户规模环比+110%。2025年公司国际机票年消费10次以上会员增幅近20%，国际机票18~26岁的新客户同比+17%。25Q4 DeepTrip已积累近千万用户。旗下国际旅游平台HopeGoo全年付费用户实现90%同比增长。随着万达酒店及度假村加入，公司旗下酒管业务补齐高端拼图，助力其他收入高速增长，自营品牌酒店规模快速提升有望持续重塑供给端。公司整体多元业务协同能力进一步提升。
　　投资建议：预计2026~2027年实现归母净利润31.6亿元、36.9亿元，实现经调整净利润39.1亿元、43.5亿元，当前股价对应归母净利的PE分别为13X、11X，对应经调整净利的PE分别为11X、10X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、国内游及出境游后续修复及情绪若恢复不及预期，修复程度出现环比下行，可能导致公司核心业务收入端仍受冲击，控费压力也相应增大；takerate提升与酒店供给增加的趋势可能放缓；度假业务受东南亚等目的地持续影响；2、OTA市场若竞争加剧，互联网巨头若对核心资源的掌控力不断提升，同时在私域流量、场景、低频定制游交易环节竞争加剧且补足交易、定制等闭环场景，则可能加大行业竞争烈度；3、核心资源端在获客方式上产生新变革可能对OTA龙头引流的影响；4、公司多元场景拓展的进展若不及预期，或影响业务发展的战略选择以及资源投入，从而使营收和控费均受到冲击；5、后续并表的酒管业务公司若收入和盈利能力兑现不及预期可能对整体增速产生影响；出境游业务推进若不及预期可能的影响；其他收购业务的培育情况存在不确定性。