在2025年业绩大超市场预期以后，李宁在业绩会上提出2026年收入增长高单位数，净利率高单位数的全年业绩目标。市场普遍认为李宁2026年的收入指引比预想的更为激进，而净利率目标则相对保守。我们认为李宁看似激进的收入增长目标虽然面临挑战，但依然有较高的合理性，而李宁的利润率表现有较大的弹性，有望为公司最终的盈利带来超预期的空间。作为少数具有业绩反转逻辑的国产运动品牌，我们认为李宁的股价弹性依然高于同业。在当下较强的市场情绪下，一旦李宁品牌力回升以及流水改善的趋势更为明朗，其估值有望表现出较大的回升势头。我们维持李宁“买入”评级，上调目标价至26.8港元（相当于20x 2026 P/E）。
　　2026年收入增长目标虽面临挑战，但合理：我们认为公司2026年收入要达到高单位数的增长是有挑战的，但并非不可实现。首先，管理层透露2026年年初至今的流水表现与公司目标相符。根据我们的调研，李宁大货年初至今的流水增速达到中到高单位数，这意味着公司整体收入增速（包括童装和专业渠道）接近高单位数。我们认为李宁在过去一年里较大的市场营销投入以及较高的品牌曝光度一定程度上提升了品牌力与消费者心智，有望在2026年转化为线下门店客流、店效与售罄率的提升。从品类来分析，我们认为强势品类（跑步与综训）的持续稳定增长以及弱势品类（篮球与运动生活）的企稳与反转将共同驱动2026年整体收入表现达成指引。同时，户外、童装、羽毛球等品类有望维持同比增长趋势，而门店网络的扩张（包括龙店）有望贡献额外收入增量。
　　2026年利润率虽承压，但弹性较大：管理层希望在2026年通过品牌力和产品力提升，推动零售折扣同比改善，从而带来毛利率的优化。然而，公司将在2026年继续加大对运动市场的营销投入，且奥运赞助费用将覆盖2026年全年（2025年仅覆盖后三个季度），从而继续推升广告营销费用率。公司将在2026年加强对新店型的探索并扩大布局，而新开店带来的人员费用与折旧上升也将带来额外的销售费用。另外，政府补贴和利息收入也可能继续下降，拖累2026年净利率。因此，管理层预测2026年经营利润率同比下降。尽管如此，我们认为店效提升带来的正向经营杠杆、公司持续的降本增效、门店减值的减少以及有效税率的降低有望部分抵消费用的增长。总体来说，我们认为李宁2026年的净利率受多种因素共同影响，且具有较大的弹性。
　　我们为何看好李宁中长期品牌力与市场份额的提升？我们认为运动服饰企业品牌力的提升主要基于三个因素：（1）在专业运动领域具有竞争力的产品，（2）较大的品牌营销资源投入，（3）稳健的运营能力。在超？胶囊科技平台的加持下，李宁核心品类产品的专业度已得到广泛认可，且未来有望在产品端建立更大的优势。同时，通过与中国奥委会的合作，李宁获得了丰富的专业运动资源（包括专业运动员的背书），并借此抢占消费者心智。更重要的是，李宁公司将持续夯实基本面，不断提升运营效率，在不断优化产品与渠道的同时确保库销比与库龄结构的长期稳定健康。基于以上考量，我们对公司中长期品牌力与市场份额提升表示乐观。
　　投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期。