公司公布2025年度业绩：2025年营收295.98亿元/yoy+3.2%、归母净利29.36亿元/yoy-2.6%，收入稳健增长，利润小幅下滑主因有效税率提升及毛利率小幅下降。业绩表现超出我们此前预期，核心在于全年销售费用控制超预期。全年派息56.95分/股，派息率约50%。
　　专业渠道拉动批发收入正增长，跑步、羽毛球、户外品类增长超预期。1）分渠道看，2025年电商/批发/直营零售收入分别同比+5.3%/+6.3%/-3.3%。2025年电商流水同比增长中单位数，受益于内容运营、全渠道O2O带动客流提升约2%；批发流水同比下滑低单位数，但收入同比+6.3%，主要来自专业渠道及新开门店拉动（2025年专业渠道收入同比增长22%），截至25年末批发门店4853家/同比+33家；直营优化门店收入小幅下滑，截至25年末直营门店1238家/同比-59家。2）分品类看，2025年跑步/综训/篮球/运动休闲流水分别同比+10%/+5%/-19%/-9%，流水占整体比重分别为31%/16%/17%/28%，此外，羽毛球品类流水同比+30%、户外流水同比+113%，专业品类有效拉动整体营收增长。
　　费用管控成效显著，库存与现金流保持健康。1）毛利率：2025年毛利率同比-0.4pct至49.0%，主因直营渠道折扣略有加深及渠道结构变动影响。2）费用率：2025年销售及行政费用率36.5%，同比下降0.6pct。其中销售费用率同比-1.1pct至31.0%，受益于精细化费用管控，优化门店运营流程和关闭低效店铺，有效降低租金、人力及店铺装修等费用；行政费用率同比+0.5pct至5.5%，主要系研发人才薪酬及社保基数调整增加开支。3）归母净利率：叠加有效税率提升等因素，2025年归母净利率同比-0.6pct至9.9%。4）存货：全渠道库销比维持4个月，库存水平与库龄结构健康，线下新品售罄率表现良好。5）现金流：2025年经营现金流净额48.52亿元/yoy-7.9%，期末现金及存款余额达199.74亿元，资金储备充裕。
　　盈利预测与投资评级：2025年国内消费市场整体偏弱，运动品牌竞争激烈，公司通过专业品类发力及加强精细化管理，实现平稳的业绩表现，超出市场预期。2026年公司展望积极，预计营收同比增长高单位数，净利润率维持高单位数，体现管理层对品牌发展的信心。我们将26-27年归母净利润预测值从28.6/30.5亿元上调至30.6/33.0亿元，增加28年预测值35.6亿元，对应PE分别为16/15/14X。2025年李宁重获中国奥委会官方合作伙伴身份，同年发布2026米兰冬奥会中国体育代表团领奖装备，开设全球首家李宁户外及首家龙店，正式发布荣耀金标产品系列，持续夯实专业体育品牌形象，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，行业竞争加剧，运动资源投入产出效果不及预期，渠道优化进度低于预期。